安信国际-博奇环保-2377.HK-IPO点评-180302

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        报告摘要
        公司概览
        公司是独立的私营烟气处理综合服务提供商，非隶属于任何电力集团。公司在烟气处理行业取得领先市场地位，并正逐步向环保节能其他业务领域拓展，致力于发展为国际一流的环境产业集团。公司在烟气脱硫EPC、脱硫运营维护、脱硝特许经营等领域具位于市场前列。
        公司业务覆盖烟气处理行业的全产业链，从项目设计、设备采购及设施建设，到烟气处理设施的运行维护以及特许经营业务。项目地理覆盖范围广泛，遍及中国近30  个，并有海外业务。公司按业务模式划分的业务板块包括：环保设施工程(EPC)、运营与维护、特许经营等，2017  年前9  个月，三个板块收入占比分别为32.7%、37.0%及27.7%，毛利率分别为9.2%、34.9%、35.7%。
        2016  年公司收入及净利润分别为1353  百万RMB及152  百万RMB，同比分别持平及增长10%。2017  年Q1-3  收入及净利润分别为798百万RMB  及10  百万RMB，同比倒退12%及89%，不包括可转换普通股的公允价值变动影响的期内调整净利润同比增长50%至138百万RMB。招股书预测2017  年公司净利润亏损不超过38  百万RMB
        行业状况及前景
        中国燃煤电厂的烟气脱硫及脱销工程渗透率均较高，超低排放市场规模仍较大，2018  年预期达318  亿RMB，2019  年276  亿RMB。
        中国烟气处理行业主要竞争者为控股股东为发电集团的电厂背景公司及独立公司。北京博奇于脱硫工程市场份额7.6%，排名第二。
        优势与机遇
        长期保持领先市占率，积累广泛客户基础及深厚业绩基础；
        国家首批烟气治理特许经营试点企业，技术实力、管理能力强
        弱项与风险
        中国燃煤发电装机容量增长放缓，不利于公司业务增长；
        客户延迟结付应收账款、工程进度款等造成的资金流压力。
        估值
        招股书预测2017  年公司净亏损不超过38  百万RMB，剔除可转换普通股的公允价值变动影响，净调整净利润为90  百万RMB。公司上市后市值为2426-3639  百万港元，  2017E  全面摊薄市盈率21.8  至32.7  倍；若剔除上市开支25  百万RMB，2017E  全面摊薄市盈率17.1-25.6  倍，高于港股上市同业大唐环境及国电科环等，我们认为公司上市估值较高，给予IPO  专用评级“4”。