平安证券-捷成股份-300182-业绩强劲增长，转型平稳推进，2018年表现值得期待-180303

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        投资要点
        事项：
        公司发布2017  年业绩快报及2018Q1  的业绩预告。根据初步核算数据，2017全年，公司累计实现营收43.15  亿元，同比增长31.63%；同比实现归母净利润12.50  亿元，同比增长30.02%，对应EPS  为0.4879  元。2018  年第一季度，预计公司实现归母净利润19,019.68-21,397.14  万元，对应同比增速为60-80%。
        平安观点：
        业绩增长强劲，内生增长转为主要动力：根据业绩快报，2017  年公司实现营收43.15  亿元、归母净利润12.50  亿元，同比分别增长31.63%、30.02%，均实现了强劲的增长。在未开展大型并购的前提下，公司2017年的营收及利润增速主要由内生增长驱动，或意味着公司音视频技术、影视制作、版权运营三大业务的协同作用开始逐步显现，强劲的增长将大概率得以延续。公司实现营业利润12.72  亿元，其25.92%的同比增速低于营收，我们判断其主要原因为，版权采购向头部倾斜使得综合毛利率有一定下降。此外，软件增值税退税款减少以及旗下注册于霍尔果斯的公司所享受的税收优惠政策，也对最终的净利数值形成一定影响。
        内容板块成为增长引擎，转型平稳推进：2015  年起，公司相继收购或投资了中视精彩、瑞吉祥、星纪元、华视网聚等影视传媒企业，并设立文化产业集团对内容板块资源进行了有效整合。在广电行业景气度大幅下降的情况下，公司前瞻性的通过外延手段推动自身向“技术+内容”转型，已取得良好的效果。就2016-2017  年来看，内容板块已成为公司新的增长引擎，公司转型平稳推进，“技术+内容”模式已稳固确立。为了提高盈利质量，公司于2017  年选择战略性收缩技术板块业务，我们预计内容板块业务营收占比已达到8  成左右。
        2018Q1  喜迎开门红，全年表现值得期待：根据业绩预告，2018  年第一季度，预计公司实现归母净利润1.90-2.14  亿元，同比增长60%-80%。报告期内，公司非经常性损益对净利润影响约2000  万元。以此计算，公司扣非归母净利润相比2017  年同期增长约47%-69%。另据公司公告，截至2  月25  日，公司参投电影《红海行动》票房达到21.1  亿元，公司投资比例为5%，该影片为公司创造营收不低于4000  万元。如以猫眼电影3  月1  日预测票房39.96  亿元简单估算，捷成在《红海行动》中的累计票房分账将达到7000  万元以上，如以5  亿元制作成本计算，贡献净利润应达到4000  万元左右的量级。
        鉴于华视网聚的版权采购力度加大，片库质量明显提升，我们预计版权运营业务将在未来2-3  年继续维持高增长；影视制作业务方面，公司已形成明确的主题风格，尤其擅长军旅、历史题材的制作，2017  年以来相继推出了《热血军旗》、《空天猎》、《战狼2》等热门作品，2018  年将大概率延续良好表现；2017  年，公司基本完成了音视频技术业务的战略收缩，且与国际知名企业Avid  达成战略合作，2018  年该项业务有望企稳或略有反弹；同时，公司智慧教育云平台也有望进一步突破。
        盈利预测与投资建议：根据2017  年度业绩快报，我们对公司盈利预测进行了微调，2017-2019  年EPS  分别调整为0.49  元（上调1%）、0.62  元（上调2%）、0.77  元（上调5%），对应3  月2  日收盘价的P/E  分别为21.7、17.0、13.6  倍。公司在版权运营及音视频技术领域处于龙头地位，且影视制作业务风格明确、精品化趋势明显，我们继续看好的成长前景，并认为2018  年有望延续良好的表现，故而维持“强烈推荐”评级。
        风险提示：
        1）  广电行业景气度超预期下行。近年来，新媒体的兴起对广电行业形成了巨大的冲击，多数电视台的收视率及广告收入均受到不同程度的影响，广电行业的经营状况因此大幅下滑。广电系是公司重要的客户群体，如果其景气度超预期下滑，将对公司收入形成明显负面影响。
        2）  影视相关监管政策超出预期。近年来，国家新闻出版广电总局及相关部门对影视作品的审核明显趋于严格，尤其是电视剧的过审率显著下滑。如审查要求严于预期或审查时间过长，或将对公司影视作品的发行和销售形负面影响。
        3）  新媒体强势致公司议价能力减弱。经过数年竞争，以视频网站为代表的新媒体市场集中度明显提升，BAT（爱奇艺、优土、腾讯视频）、搜狐视频、PPTV  等少数几家大型视频网站已形成寡头垄断之势，其优势地位或导致公司议价能力减弱，削弱公司版权运营业务的盈利能力。
        4）  商誉减值风险。自2015  年起，公司相继收购了瑞吉祥、中视精彩、星纪元、华视网聚等影视传媒公司，尽管公司由此成功转型为“技术+内容”双轮驱动，但也形成了巨额商誉，一旦相关资产盈利能力过度下降，导致商誉减值发生，极可能对公司利润形成巨大影响，从而对公司股价形成冲击。