华创证券-华创债券信用周报：信用债配置需求释放过快，或并不是好事-180304

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        投资要点
        一、上周信用债市场回顾及信用策略
        在资金宽松和维稳预期带动下，上周上半周债市明显回暖，叠加年初配置需求，信用债交投活跃，且呈现出加久期迹象，沪华信和富贵鸟等风险事件也并没有对民企板块造成很大直接冲击。年初市场对今年利率债分歧较大，但基本都是不看好信用债，尤其是低评级信用债。那为何上周信用债成交明显活跃呢？这仅是短暂的行情还是意味信用债迎来转机？
        我们倾向于认为，这是在交易行情刺激下市场配置需求的快速释放。但一方面上周下半周资金面已有趋紧迹象，监管再出文至少打消了市场对于监管放松的预期，而且上周下半周交易情绪明显降温，本轮交易行情或见尾声。另一方面，短期配置需求快速释放意味着后期子弹有限，金融监管下今年配置力量也有限，因此后续配置力量也不容乐观。此外，短期内沪华信、富贵鸟、西王等风险事件后续发酵仍需继续跟踪，城投企业、民企和小地产企业流动性压力加大等都是潜在风险点，信用利差仍面临反弹压力。整体而言，我们依然建议谨慎操作，投资策略仍以中高等级中短久期信用债品种配置为主。
        二、信用专题：应该怎么看煤企无形资产？
        个别煤企高价拿矿使得市场较为担心煤企在煤价下行时虚高无形资产的减值压力和无形资产重估等问题，但我们理解问题的关键还是在于判断对现金流的实际影响和剔除无形资产重估等后企业实际债务负担等情况。目前煤价相较于16  年上半年行业低谷已明显上涨，所以至少可以对16  年之前形成的无形资产不用太担心（假设当时评估符合市价，但具体情况仍需个案分析）。从实际情况来看，我们发现在行业最差的15  年和16  年期间，煤企无形资产计提减值最主要的原因是退出落后产能、矿井关闭所致，非关停原因正常计提减值的情况很少。此外，我们发现关停矿井情况下，相比如无形资产减值压力，相关固定资产和在建工程等资产减值压力更大。
        三、风险提示：债市交易情绪降温，后期信用债配置需求有限