天风证券-中设集团-603018-年报高增长实属难得，料能持续-180305

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        公司近期公布2017  年年度报告，全年实现营业收入27.76  亿元，同增39.42%；实现归母净利润2.97  亿元，同增41.35%。年报同时公布利润分配预案，拟每10  股派现金红利4.2  元，以资本公积转增股本，每10  股转增4.8  股。点评如下。
        省内省外双轮驱动订单高增长，属地化模式逐渐成熟毛利率或改善
        公司持续巩固江苏省内龙头地位，通过属地化模式深耕省外业务，受益行业集中度提升的红利，省内、省外营收分别同增40.79%、38.38%。此外，规划、检测及工程管理业务营收分别同增53.31%、58.85%、48.31%，叠加新增营收额近1.8  亿元、占比约6.5%的EPC  业务，是公司营收高速增长的主因。公司2017  年新签订单51.39  亿元，同增30.09%；其中勘察设计订单占比75.67%，同增56.61%；省外订单占比47.3%，同增63.21%。订单结构的改变或致公司未来业绩的增长点在于勘察设计业务及省外业务。根据年报，公司预计2018  年实现新签订单、营业收入、归母净利润分别同增20%~40%、20%~40%、15%~35%。
        公司整体毛利率31.58%，同比下降约2.24  个百分点，主因或是基建投资增速下行，设计行业竞争日趋激烈，公司主业勘察设计业务毛利率下降所致。按区域划分，省外业务毛利率下降3.34  个百分点，下降幅度显著高于省内业务，主要是公司在部分省份业务开拓初期毛利率较低所致。随着公司属地化深耕模式的成熟和区域联动效应的显现，毛利率下行的趋势或将改善。
        管理能力提升协同效应凸显，股权激励提升经营活力锁定未来业绩
        公司经营管理能力不断提升，集团与下属控股公司的协同效应逐渐显现。2016  年并表的扬州院报告期实现净利润1776  万元，同增78.50%；扬州设计院承诺2016~2018  年累计净利润总额不低于5123  万元，若完成此业绩承诺，2018  年需实现净利润至少约2352  万元，将带给公司强劲的业绩支撑。此外，公司2017  年完成的股权激励计划范围覆盖核心骨干且激励作用强劲，业绩条件规定以2016  年归母净利润为基数，2017~2019  年归母净利增速不低于20%、40%、60%，一定程度保证了公司未来业绩的持续增长。
        设计行业集中度提升远没结束，成长性好风险收益比高
        受益上市民营设计企业灵活的经营机制，通过内延外伸打破行业区域壁垒，集中度提升远没有结束。设计费用率出现拐点已进入上升通道，对标国外设计费用率，未来提升空间巨大。行业竞争格局与2010  年的装饰和园林板块类似，有望出现板块性行情。设计板块公司大部分已发布业绩预告，业绩普遍良好，苏交科、中设集团、设研院等公司对应其未来几年的快速增长，估值已处低位。苏交科、中设集团2018  年业绩对应的估值分别仅为15.4、14.8  倍，成长性好安全边际高，或进入估值修复提升的阶段，极具风险收益比。
        投资建议
        基建投资增速下行但结构有所变化，设计板块集中度提升远没结束，公司作为龙头有望充分受益；公司属地化模式效果良好，省外业务拓展顺利，已成业绩的重要组成；新签订单增速较高，给未来业绩提供坚实保障。我们将公司2018、2019  年的盈利预测由3.75、4.81  亿元上调至3.95、5.17亿元，同时预测2020  年归母净利润为6.52  亿元，公司2018~2020  年EPS分别为1.87、2.45、3.08  元/股，对应的PE  为15、11、9  倍。我们预估公司未来几年业绩增速将达30%左右，而18  年业绩对应的PE  仅为15  倍，估值已处历史低位，风险收益比高，极具投资价值，我们维持“买入”评级。
        风险提示：基建投资额增速快速下滑；项目进展不及预期