浙商证券-中设集团-603018-2017年报点评：内生快速增长，向全产业链转型-180305

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        事件
        公司2017  年实现营收27.76  亿元，同比增长39.42%；归母净利润为2.97亿元，同比增长41.35%。
        点评
        内生增长强劲，规模效应初显
        分业务看，勘察设计类营收17.95  亿元，增长23.11%；非勘察设计类营收9.81亿元，同比增长84.05%。剔除过去收购的扬州和宁夏设计院，公司净利润增长53.15%，内生增长强劲。2017  年公司毛利率为31.68%，下降2.27  个pct，我们判断主因为部分业务外协提升成本。公司净利率为10.85%，上升0.18  个pct，主要原因是管理费用率下降2.91  个pct  至8.78%，公司在全国属地化经营的规模效应正在逐步显现，费用率有望维持低位。
        全年订单超预期，省外业务发展迅猛
        2017  年公司新签订单51.39  亿元，同比增长30.09%，其中省外业务表现抢眼。为加速省外业务开拓，2017  年公司将省外五大片区调整为四大经营片区，并设置了专职区域副总裁，加强区域经营力度，目前看来成效显著。2017  年公司江苏省外新承接业务额为24.31  亿元，同比上年增长63.12%。2015、2016  及2017  年公司省外承接合同额及占总合同额的比例分别为36.4%、37.7%、47.3%，呈逐年提升趋势，2018  年有望实现省外新签业务对省内业务的超越。
        公司人力处扩张周期，内生外延均有收获
        截至2017  年底，公司员工总人数达3631  人，同比增长14.72%，其中高级工程师、工程师同比去年增幅26%和25%。公司人员结构向高技术生产人员倾斜，生产力将保持高速增长，同时降低外协比例从而提升毛利率。2017  年公司没有进行收购兼并，但全国扩张并未止步，通过成立控股或合资公司的方式吸纳人才，在内蒙古、浙江、安徽等地新建了多支团队。
        交通业务支撑力强，同时加速全产业链布局
        截至目前全国23  省2018  年计划完成交通投资合计达2.1  万亿元，相对于2017年交通投资目标增长7.0%，我们预计2018  年交通基础设施投资增速将高于市场预期，为公司主业提供支撑。2018  年公司提出全面进军EPC/PPP  市场，向“投资+设计+建造+运营”全产业链转型，我们认为EPC/PPP  行业风险管控加强的大背景为公司由设计为主向工程总承包企业转型提供了契机。
        盈利预测及估值
        不考虑公司可能在EPC/PPP  新领域取得的扩张，我们预计公司2018-2020  年实现营业收入37.16、45.79、54.94  亿元，增速分别为33.86%、23.21%、19.98%；归母净利润3.67、4.84、5.77  亿元，增速分别为27.42%、31.98%、19.27%；EPS  为1.73、2.29、2.73  元，对应PE  为16.17、12.25、10.27  倍。我们看好公司未来增长，维持“买入”评级。
        风险提示：应收账款坏账上升，人力成本上升