太平洋证券-滨化股份-601678-点评报告：主业景气助业绩持续增长，转型升级在路上-180309

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        事件：公司发布2017年报，全年实现营业收入64.65亿元，同比+32.96%；归母净利润8.26亿元，同比+130.14%；Q1-Q4分别实现归母净利润1.76亿元、1.85亿元、1.98亿元、2.66亿元；拟每10股分红2.2元，转增3股。
        主要观点：
        1.烧碱和环氧丙烷持续景气，业绩大增符合预期
        公司深耕氯碱行业近50年，拥有年产能烧碱61万吨、环氧丙烷28万吨、三氯乙烯8万吨、氯丙烯6万吨、四氯乙烯8万吨、双氧水（折纯）3万吨、聚醚8万吨，经受住了2017年山东环保高压考验，环保及一体化优势明显。受益于2017年烧碱及PO价格大幅上涨，毛利率提升，公司业绩大幅提升130.14%，ROE提升至14.46%（+7.26  pcts），EPS提升至0.70元。其中烧碱和PO产量分别为67.76万吨（+3.43%）、28.78万吨（-4.86%），销量分别为66.97万吨（+3.02%）、25.36万吨（-8.63%），销售均价分别为3381.49元/吨（+58.29%）、9080.61元/吨（+17.76%），毛利率分别为54.48%（+20.29  pcts）、12.34%（+0.04pcts）。
        2.环保高压及下游需求稳定，仍是支撑烧碱及PO主逻辑
        烧碱：2017年烧碱企业相比2010年减少19家至157家，单个企业平均规模从17万吨上升至25.3万吨。展望未来，我们认为随着落后产能淘汰，环保高压常态化，烧碱行业集中度不断提高，而下游氧化铝（30%）、化工（19%）、纺织化纤（16%）、造纸（13%）等行业需求稳定，氯碱装置开工率维持高位。而液氯作为烧碱副产品，由于氯碱不平衡，大部分地区贴价销售，势必支撑烧碱价格。考虑采暖季结束后，氧化铝对烧碱需求增加，有望催化价格上涨。
        PO：尽管PO规划产能较多，但投放进度低于预期。且供给端污染严重的氯醇法占比56%，易受环保影响；HPPO法占比12%，还不成熟。总体而言我国PO供需紧平衡，边际变化（检修、停车）极易催化价格大幅上涨。
        3.收购热力公司，降低用电成本
        2018年3月，公司股东会审议通过以4.1亿元收购黄河三角洲热力公司77.92%股权，拥有400MW  机组，预计将大幅降低公司用电成本。
        4.新增三个项目，同时推动转型升级
        公司在建7.5  万吨环氧氯丙烷、6000  吨电子级氢氟酸和1000  吨六氟磷酸锂项目，2017  年进度分别为85%、60%和80%，预计分别于2019年6  月、2018  年6  月、2018  年6  月完工，有望贡献新业绩。公司已开发电子级氢氟酸客户83  家，六氟磷酸锂客户33  家。同时与清华工研院合作，推动公司转型升级，成为先进能源和新材料公司。
        5.盈利预测及评级
        我们预计公司2018-2020  年归母净利分别为10.61  亿元、11.92  亿元、12.60  亿元，送股前对应EPS  0.89  元、1.00  元、1.06  元，PE  11X、10X、9X，考虑公司主业景气，且有新增产能，未来转型升级，给予“买入”评级。
        风险提示：产品价格大幅波动，在建项目投产进度不及预期。