浙商证券-房地产行业居民去杠杆专题：居民去杠杆专题，回首消费贷流入楼市-180305

《浙商证券-房地产行业居民去杠杆专题：居民去杠杆专题，回首消费贷流入楼市-180305（9页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《浙商证券-房地产行业居民去杠杆专题：居民去杠杆专题，回首消费贷流入楼市-180305（9页）.pdf（9页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        投资要点
        居民杠杆率46.8%，过去三年上升过快
        我们用债务率来衡量居民部门杠杆率水平，根据国际清算银行统计数据，截止2017  年二季度，中国居民部门杠杆率达到了46.8%。由于2015  年以来，在房地产行业去库存的进程中，降首付、降息、房贷折扣等居民部门加杠杆政策的持续实施，居民杠杆率在短期内快速攀升至2017  年的46.8%。而回到2015  年年底，之所以会在2015  年以后启动新一轮的居民加杠杆，主要原因还是在于当时过去高企的房地产库存。而伴随着库存快速下降的过程中，购房需求的持续复苏，带来的结果则是居民杠杆的快速上涨。
        消费贷快速增长推升整体杠杆水平
        整体来看，居民杠杆率的拆分，主要的贡献还是来自于中长期消费性贷款，短期消费性贷款在2017  年增长明显。2016  年杠杆率上升的主要推手为居民中长期消费贷款，也就是购房需求推升；而2017  年则是由于购房贷款以外的因素导致的居民杠杆率快速上升。其背后的原因主要也是在2017  年，多地重启多重调控政策之后，违规资金以各类消费贷的形式流入房地产市场。
        调控收紧，购房需求绕道违规消费贷流入楼市
        我们认为，2016、2017  年居民杠杆率上升背后的根本原因是一致的，主要在于购房需求这两年得到了明显的释放，区别在于2016  年属于居民购房贷款大幅上升导致，而2017  年则是在楼市调控政策之下，购房需求持续旺盛，大量资金通过其他渠道流入房地产市场导致。
        短期消费性贷款部分，短期消费性贷款与社会零售总额关联度较高，2012  年至2016  年的5  年中，短期消费性贷款占社会零售总额的比例都维持在3%±0.5%的范围内浮动。2017  年，短期消费性贷款占社会消费品零售总额的比例大幅上升至6%。居民中长期消费性贷款中，新增个人购房贷款与商品房销售额明显呈现相关性，2017  年新增个人购房贷款与商品房销售出现了明显的背离，而2017  年仅2.76  万亿的新增个人购房贷款明显不足以支撑全年超过13  万亿的商品房销售。其背后的原因在于2017  年楼市政策收紧后，对于房贷的需求并没有显著的下滑，被限购限贷政策挤出的房贷需求通过其他中长期居民贷款的形式，比如房地产抵押贷款，流入到房地产市场。
        按照  2011  年至2016  年商品房销售额与新增个人购房贷款的相关性进行推算，支撑2017  年13.37  万亿的销售额，新增个人购房贷款应该不低于5  万亿水平。因此，我们认为2017  年的居民购房贷款接近2  万亿的缺口，可能都来自于异常的除了个人购房贷款外的居民中长期消费贷的增加。
        调结构稳刚需将是2018  年去杠杆的重点
        在目前房住不炒大背景之下，我们认为2018  年居民中长期消费性贷款将会维持稳定，居民降杠杆工作重点将是消费性贷款的结构性调整，对于流入楼市的违规消费贷，将会明确打压。而对于目前合理的购房需求，包括刚需首次置业及合理的改善需求都将予以支持，并非一刀切的将楼市信贷政策全面收紧误伤合理购房需求。