天风证券-长青股份-002391-年报点评报告：吡虫啉价格中枢上移，产品扩产，18年值得期待-180311

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        长青股份  17  年业绩小幅低于预期  
        公司近期披露  2017  年年度报告，实现营收  22.5  亿元，同比增长  22.5%，归母净利润  2.3  亿元，同比增长  40.1%，EPS  0.63  元，业绩小幅低于市场预期，主要原因是吡虫啉涨价滞后于市价。分季度来看，17Q1-Q4  分别实现净利润  0.44/0.76/0.43/0.64  亿元。我们认为  Q4  业绩环比增长主要原因是Q4  吡虫啉价格大幅上涨（Q1-Q4  均价  15.04/16.46/16.83/23.12  万元/吨）。
        报告期内公司毛利率水平较  16  年增长  2.92PCT  达到  26.73%，其中杀虫剂毛利率水平提高  9.03%，除草剂和杀菌剂毛利率水平小幅下滑，我们认为毛利率水平提升的主要因素是杀虫剂吡虫啉/啶虫脒盈利能力的大幅提升。报告期内，公司财务费用同比增加  91.8%（0.16  亿），主要因为汇兑损失及贷款利息支出造成。  
        此外公司规划  2018  年实现营业收入  28.8  亿元，较  2017  年增长  28.27%，力争  2018  年净利润实现同步增长（出自公司年报）  。  
        供需紧平衡维持，吡虫啉  18  年价格中枢有望维持在  20  万/吨以上  
        吡虫啉是一种低毒高效的烟碱类杀虫剂，对高毒有机磷类农药进行替代。
        受益于农药行业复苏，吡虫啉需求稳定增长。供给端，国内吡虫啉有效产能约  2  万吨，从  17  年环保督查以来，部分企业一直处于停产状态，至今未能复产，包括中农联合产能  4000  吨，江苏克胜产能  3000  吨等，我们认为吡虫啉供给紧张的局面  18  年将持续。  此外吡虫啉重要中间体  CCMP  当前供给偏紧，价格维持在  14.5  万元/吨，公司配套  2000  吨/年产能，显著受益于产业链一体化（出自卓创资讯、百川资讯）。  
        17  年吡虫啉价格持续上涨最高达到  25  万元/吨，考虑到公司实际成交价滞后于市价，我们认为  18Q1  吡虫啉盈利继续向好。公司拥有吡虫啉/啶虫脒产能  4000  吨/年，吡虫啉/啶虫脒价格上升  1  万元/吨，公司归母净利润增厚  0.31  亿元，EPS  增厚  0.09  元/股，杀虫剂产品弹性大。  
        产品扩产，除草剂持续放量  
        17  年公司除草剂营收占比  46.7%，主要包括麦草畏、氟磺胺草醚等产品。
        随着孟山都双抗种子加速推广，麦草畏需求有望从  16  年的  1.58  万吨增长至  20  年  7.04  万吨。国内有效供给仅有扬农和长青。公司麦草畏  5000  吨产能已经满产，19-20  年有望再扩产  6000  吨。此外，公司氟磺胺草醚是国内最大企业，现有  2400  吨产能，市场份额超  60%，公司规划  18  年将产能进一步扩张到  4400  吨。氟磺胺草醚当前价格  13.5  万元/吨，同比增长  32%。  
        盈利预测和投资建议  
        长青股份  18  年受益于吡虫啉价格中枢上移，且公司  1600  吨丁醚脲、2000吨氟磺胺草醚、5000  吨盐酸羟胺有望于  18  年陆续投放。19  年  3500  吨草铵膦，6000  吨麦草畏有望投产，公司进一步打开成长空间。我们将盈利预测由  18/19  年  3.4/4.3  亿元下调为  2018-2020  年净利润为  3.1/3.9/4.6  亿元（考虑到新产品投放进度）  ，现价对应  2018  年  PE  17X。参考农药行业可比上市公司，将目标价下调至  17.4  元（20X）  维持“增持”评级。    
        风险提示：环保政策宽松，麦草畏推广低于预期