西南证券-滨化股份-601678-17年年报点评：盈利大幅优化，趋势持续向好-180309

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        投资要点
        事件：公司公告2017年年报，报告期内实现营业收入64.7亿元，同比增长33%；实现归母净利润8.3  亿元，同比增长130.1%。同时，公司拟向公司全体股东每10  股发放现金红利2.2  元（含税），拟以资本公积每10  股转增3  股。
        烧碱均价大涨，业绩大幅增长。公司主导产品烧碱、环氧丙烷、三氯乙烯价格较去年同期均有一定幅度的上涨，促使公司业绩大幅增长。其中环氧丙烷均价相比16  年提升17.8%，毛利率受原材料影响略有下降。烧碱价格持续超预期，均价相比16  年提升58.3%，烧碱产品的毛利率也随价格上涨而大幅提升16.6个百分点至57.9%，盈利能力强劲。
        需求旺盛叠加环保偏紧，烧碱价格强势。烧碱的下游产品主要是氧化铝、化纤等，2017  年氧化铝产量为6901.7  万吨，较16  年同期上涨了13.3%，下游需求旺盛使得烧碱价格大幅上涨。同时，受环保趋严的因素影响，烧碱产品市场供应量减少，在很大程度上助推了烧碱价格的上行。据卓创资讯，2017  年滨化股份98.5%片碱均价为4284  元/吨，较去年同期均价上涨56.6%。公司具备烧碱产能65  万吨（折百），业绩弹性巨大。我们认为烧碱的行业供需格局持续优化，后期价格中枢有望维持高位。环氧丙烷行业供需偏紧，产品价格弹性较大。受益于丙烯价格上涨和环保政策的趋严，公司环氧丙烷17  年出厂均价较去年同期均价上涨17.8%。且2016  年以来，陆续有大的装置停工检修，环保的限制也使得部分氯醇法装置降负运行，环氧丙烷供需格局实质性改善，为其价格形成有力支撑。且我们认为在新增产能释放不明确和后续环保因素脉冲影响的情况下，18  年环氧丙烷价格中枢趋势向上，盈利能力也将逐步改善，上市公司拥有氯醇法环氧丙烷产能30  万吨，也将贡献较多业绩弹性。
        新增产能或贡献增量。公司多个在建项目如六氟磷酸锂、电子级氢氟酸、环氧氯丙烷等项目正处于有序推进状态，预计达产后将贡献业绩增量，也为公司未来发展提供新动力。
        盈利预测与评级。预计18-20  年EPS  分别为0.96  元、1.10  元、1.22  元，对应动态PE  分别为10  倍、9  倍和8  倍，维持“增持”评级。
        风险提示：1）停产装置稳定开车的风险；2）上游石油价格可能出现大幅波动带来的风险；3）烧碱下游需求不及预期的风险。