方正证券-开立医疗-300633-高端彩超带动超声业务重拾稳健成长、内镜业务渐成规模进入盈利收获期-210809

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公司深耕超声领域20年构筑核心技术壁垒，高端彩超S60/P60有望拉动超声业务重拾稳健增长。

国内高端彩超技术仍被“GPS”（GE、飞利浦、西门子）等国外巨头垄断，国产品牌市占率偏低，二三级医疗机构的进口品牌替代在政策推动下加速。

开立过硬的产品及技术助力公司在超声市场的市占率全球前十，国产第二。

2018年底推出的高端彩超S60逐步获得临床学术权威的认可，2020年S60在三级医院销售占比提升至25%。

P60的AI系统和三维图像技术，能够满足三级四维筛查需求，专门针对妇产科，是国产厂家中目前最领先的妇产科超声产品。

我们预计随着S60、P60的临床推广及认可度逐步提升，公司2021年彩超业务有望实现20%左右增长，其中国内有望实现30%恢复式高增长，国际业务因疫情影响持平。

2022-2023年全球疫情影响减弱有望回归略超行业的15-20%增速。

公司国产全高清内窥镜HD-500/550，打破外资技术封锁市场垄断局面，进入盈利收获期。

根据沙利文预测，2022年我国医用内窥镜市场规模约320亿元，2017-2022CAGR约10%。

由于内窥镜壁垒高，外资垄断市场，硬镜、软镜市场国产化率分别不足15%、2%。

2019年公司推出首台搭载iEndo智能平台的HD-550系统，凭借其业内领先的光电复合染色成像(VIST)技术、聚谱成像(SFI)技术、多光谱LED冷光源技术以及良好的镜体操控性，提升其在电子内窥镜高端市场的竞争力。

经过2年的临床推广，2020年HD550在三级医院装机占比27%，说明已经得到主流临床医疗机构的认可。

公司“软镜+硬镜+治疗器具”三位一体布局内窥镜业务，毛利率由2013年的24.8%逐步提升至2020年65.5%，2020年公司内镜业务3.08亿渐成规模进入盈利收获期，我们预计2021-2023年内镜业务有望达到50%的复合增速。

持续加码研发，助力产品优化升级：4k高清镜、超声内窥镜、血管内超声等系列产品潜力突出。

公司2020年研发投入2.37亿，占营收比重21%，显著高于同行企业，助力产品优化升级，和产品线持续丰富。

2021年年初4k高清硬镜系统获得国内注册证；第二代支气管镜已获CE认证，电子支气管内窥镜获得国内注册证；细镜、十二指肠镜目前在注册通道中。

2021年超声电子上消化道内窥镜EG-UC5T获欧盟CE认证、预计近年有望完成国内注册，分享消化道癌症筛查诊断大市场；血管内超声为血管检查“金标准”，市场由波士顿科学把持，公司有望1-2年推出国产首个血管内超声IVUS产品。

投资评级与估值：预计公司2021-2023年归母净利润分别为2.65亿、3.4亿和4.55亿元，同比分别增长673%、28.3%和33.7%。

2021-2023年EPS分别为0.66、0.85和1.13元，对应21-23年PE估值分别为41、32、24倍，维持公司“强烈推荐”投资评级。

风险提示：疫情持续影响；市场竞争加剧；新品研发风险；海外产品销售不及预期；商誉减值风险。