中泰证券-新高教集团-2001.HK-外延相继落地，民办高教整合可期-180312

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        投资要点
        自建+收购，高校网络遍布六省。集团是国内民办高等教育的领跑者，旗下拥有或拟收购学校共计六所，包括自建的云南学校和贵州学校，及拟投资的东北学校、华中学校、新疆学校和河南学校。六所学校2017/18学年学生人数达到7.63万人。集团致力于提供应用型高等教育，2017年毕业生就业率达到98.1%。  
        竞争优势：以就业为导向，模式可复制。  
        （1）具有提供应用型教育的基因。课程设置以市场为导向，超过50%的教师拥有相关行业的工作经验，有助于为学生提供实用、贴近用工需求的教学。  
        （2）完善对接就业渠道，就业率处于领先地位。云南学校和贵州学校还成立二级学院"卓越学院"，为最后一年的学生提供现代学徒制培训，云南学校2017届卓越学院毕业生就业率100%，平均起薪5601元，超过市场水平。  
        （3）外延按部就班，并购整合经验丰富。除了云南、贵州两所自建高校外，从2015年开始以每年1所学校的速度进行外延，是目前外延落地数量最多的港股上市民办高等教育集团，证明了集团整合市场的决心和对外延进度较强的掌控力。  
        （4）集团化办学实现规模效应。集团力求在教学研发、业务管理层面打造可复制的体系，并推广至收购的学校，通过提高效率实现规模效应。  
        未来发展潜力：自建&提价&外延。（1）自建西北学校，预计2019年9月开始招生，带来学生人数增量。（2）学费提价，从2016年1月及7月开始，贵州和云南学费提价从审批制变为备案制，学费提价将更加灵活。（3）拟收购学校利用率提高，新疆学校仅有两届在校学生，在校生人数都会随着招生而自然增加，河南学校二期建设工程在完工后将带来学生人数增量。（4）继续收购国内民办高校，并提升其运营能力。  
        投资建议：定位应用型民办高等教育，并购相继落地迅速扩大学生规模，体现了管理层的执行力。并购具有提升空间的高校，复制集团积淀的教学和管理体系，有望进一步提升并购标的的经营效率和品牌影响力。预计2018/19/20年净利润3.34/4.21/5.30亿元，对应EPS为0.23/0.29/0.37元人民币，假设港元汇率为0.8100元人民币，EPS为0.29/0.36/0.46港元。目前市值81亿港元，对应PE为20x/16x/12x，首次评级给予"买入"。  
        风险提示：VIE结构存在的政策性风险；收购新疆、河南学校尚具有不确定性，东北、华中学校举办人转让具有不确定性；六所学校招生情况不达预期。