东兴证券-7月金融数据点评：多因素共振使得需求端活跃度下降-210812

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事件：2021年8月11日，央行发布中国7月金融数据：新增人民币贷款1.08万亿元，前值2.12万亿元，同比多增905亿元；社融规模存量为302.49万亿元，同比增10.7%；社融规模增量1.06万亿元，前值3.67万亿元，同比少增6362亿元；7月M2同比增长8.3%，前值8.6%，M1货币供应同比4.9%，前值5.5%，M0货币供应同比6.1%，前值6.2%。

观点：7月的数据印证了我们之前对于社融存量同比走平与向好是不可持续的判断。

经济动能偏弱有迹可循且不确定性事件发生进一步加大了下行压力：政府债券发行进度持续滞后，前期财政发力远不及预期，政府降杠杆、严地产监管、控基建投资；极端天气频发，疫情反复均显著影响经济修复进度；海外复杂严峻的形势下出口也有所放缓，多因素共振使得需求端活跃度下降。

此次社融的不及预期一定程度上解释了此前管理层对于经济偏悲观方面的提示与7月突然的全面降准，充分体现出了今年在政策上最为强调的精准与前瞻性。

但信贷结构仍在恶化说明此前全面降准对于实体经济融资需求的传导并不十分顺畅，后续市场信心的恢复可能还是要看到基本面的起色与政策的全面发力，政治局会议与二季度货币政策执行报告均传达出着重跨周期调节的讯息，但目前来看各方压力与三季度高基数效应下短期内恐难有明显好转，后续节制性货币宽松的开启与财政强发力下政府债券供给的回升或对社融磨底形成一定催化作用。

一、信贷略不及市场预期，居民部门新增下滑严重，企业部门信贷结构恶化，监管效果开始明显呈现7月新增人民币贷款1.08万亿元，同比多增905亿元，略不及市场预期。

7月末人民币贷款余额186.58万亿元，同比增长12.3%，增速与上月末持平，比上年同期低0.7%。

短贷和票据融资多增（+1211亿），中长期贷款同比少增（-3124亿）。

中长期贷款占比同比有所降低，票据融资高增和非银冲量意味着实体融资需求回落，信贷结构有所恶化。

居民部门信贷增加4059亿元，同比大幅少增3519亿元。

其中短期贷款增加85亿元，同比少增1425亿元，反映居民消费意愿弱，疫情反复、居民收入增长有限明显抑制了消费释放；中长期贷款增加3974亿元，同比大幅少增2093亿元，为2016年以来的最低值。

地产领域的严监管与房贷利率上行终于在地产销售方面形成了影响。

房地产调控力度不减，居民中长期贷款后续或继续走弱。

企业部门贷款增加4334亿元，同比多增1689亿元。

其中，短期贷款减少2577亿元，同比少增156亿元，票据融资增加1771亿元，同比多增2792亿元，中长期贷款增加4937亿元，同比少增1031亿元。

企业部门中长期贷款占比下滑明显。

企业融资需求的明显回落源于两个方面：一方面是地产与城投领域持续加强的监管直接抑制了需求，另一方面则是PPI与CPI剪刀差走阔，上游大宗商品持续处在高位而无法向CPI进行合理传导，企业利润承压，扩产与补库的需求相应回落。

二、社融不及市场预期，各分项均不强，政府债券与未贴现的承兑汇票是主要拖累项7月社会融资规模增量为1.06万亿元，比上年同期少增6362万亿元，6月末社会融资规模存量为302.49万亿元，同比增长10.7%，增速较上月下降0.3%。

各分项均不强，主因非标延续压降态势，政府债券净融资同比大幅减少。

直接融资7月增加3897亿元，同比多增324亿元，其中企业债券净融资2959亿元，同比多增601亿元，股权融资938亿元，同比少增277亿元。

城投监管继续收紧，降杠杆化解隐性债务的趋势下后续信用债融资环境仍不容乐观。

7月政府债券净融资1820亿元，同比少增3639亿元，主要受本月大额国债到期影响。

730政治局会议传递了积极的财政政策信号，预计将对后续政府债券净融资形成支撑，债券供给方面或有所恢复。

7月非标融资继续压降4038亿元，同比多减1389亿元，其中未贴现的银行承兑汇票多减2316亿元，同比多减1186亿元，信托贷款减少1571亿元，同比多减204亿元，委托贷款减少151亿元，同比少减1亿元。

“两压一降”力度不减，年内委托贷款及信托贷款都将面临持续的压力，未贴现的银行承兑汇票大幅多减，主要由于企业贴现意愿增强形成的消耗，票据融资表内强表外弱再次印证了需求端企业意愿的回落。

三、M2与M1剪刀差继续扩大意味着企业活动需求回落明显，非银与居民存款是主要拖累项7月末M1同比增长4.9%，较前值回落0.6%，M2余额为230.22万亿元，同比增长8.3%，增速比上月末回落0.3%，比上年同期回落2.4%，M2与M1剪刀差有所扩大。

M0增速同比为6.1%。

7月居民存款减少1.36万亿元，同比多减6405亿元，非金融企业存款减少1.31万亿元，同比少减2400亿元，企业和居民存款均不强，或因季度初期居民和企业存款流入理财和基金叠加税期影响，同时当月非银存款增加9576亿元，也同比少增8424亿元。

财政存款增加6008亿元，同比多增1136亿元，主因财政政策克制的明显，支出慢。

风险提示：经济修复不及预期；政策不及预期。