华创证券-酒鬼酒-000799-产品市场更显聚焦，深度推进品牌建设-180313

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        事  项：
        酒鬼酒发布2017  年报，公司2017  年实现营收8.78  亿元，同比增约34.1%；归母净利润1.76  亿元，同比增62.2%。就单季度而言，17Q4  实现营收3.27  亿元，同比增48.1%，归母净利润约0.60  亿元，同比增38.6%，四季度收入与业绩加速增长。
        主要观点
        1.  聚焦中高端系列，产品结构持续优化
        2016  年以来公司深度聚焦中高端内参和酒鬼系列，2018  年SKU  数量计划降至75  个（2016  年约200  个）。2017  年公司高档产品实现营收7.60  亿元，同比增长44%，其中酒鬼系列5.83  亿元，同比增长55.2%。同时，产品结构优化带动毛利率稳步攀升，2017Q4  毛利率79.2%，环比增长1.4pct，同比增长2.2pct。价格方面，2017  年底高柔红坛出厂价提升约8元/瓶，终端价提升70  元/瓶至568  元/瓶，2018  年初内参零售指导价提升110  元至1390  元/瓶。随着公司中高端产品占比的持续提升，业绩有望保持快速增长。
        2.  深耕省内市场，省外快速拓张
        省内市场进一步聚焦，收入稳步增长。公司在湖南省内不断实现渠道扁平化，推进终端核心店建设。当前省内核心终端数量已经超过2000  家，基本覆盖省内县级市场，2017  年以湖南为代表的华中市场实现收入5.13  亿元，同比增长10.9%；省外市场方面，公司打造重点样板市场，突出开发地级市，建立核心消费群，华北、华东市场实现恢复性增长，2017  年营收分别为2.01、0.72  亿元，同比增103.8%、359.1%。此外，公司销售人员从171  名（2016  年）增长至323  名（2017  年）。2018  年公司将持续优化市场布局，分层级打造省外市场，未来料将形成以湖南大本营市场为核心，以京津冀、山东、河南、广东等地区为战略市场的全国化布局。
        3.  资产减值同比减少，所得税率回归正常
        2017Q4  资产减值损失2046  万元，同比减少1173  万元，剔除资产减值损失影响，公司2017Q4  利润总额同比增长43.2%，略快于收入增速。此外，公司2017Q4  所得税率（23.8%）逐渐回归正常。2018  年3  月初，中粮酒业王浩和李士祎分别成为公司新任董事长、副董事长，我们认为此次换帅凸显了中粮集团对酒鬼酒的高度重视，公司有望深度与集团合作，借助中粮平台扩大市场份额，进一步完善营销管理体制，更加深度推进品牌建设，稳步实现2018  年“高质量、  高速度”发展。
        4.  投资建议：
        我们预计公司17/18  年归母净利润分别为1.76/2.67  亿元，对应PE  分别为45/29  倍，当前公司深度聚焦高端内参和次高端酒鬼酒系列，精耕细作省内市场，快速拓张省外市场，看好公司中高端产品发展，未来增长可期，参考行业可比公司估值水平，给予19  年25  倍PE，对应目标价29  元，首次覆盖，给予“推荐”评级。
        5.  风险提示：
        高端白酒需求不达预期；次高端白酒的需求增长不达预期；食品安全问题。