安信证券-卫星石化-002648-PP+丙烯酸产业吃透C3，乙烷裂解领跑C2-180313

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        ■事件：3  月12  日公告，公司2017  年营收81.9  亿，同比+52.9%；实现归属上市公司股东净利润9.4  亿，同比+202.5%，扣非净利润10.2  亿，同比+238.5%；拟10  股派息0.88  元（含税）。
        ■C3  产业配置完善，丙烯酸产业链和PP  充分配合：公司公告现有装置配置为45  万吨PDH、48  万吨丙烯酸、45  万吨丙烯酸酯、21  万吨高分子乳液、9  万吨SAP、2.1  万吨有机颜料中间体，另有30  万吨聚丙烯。18  年4  月计划投产22  万吨废氢制双氧水，年底计划投产PDH  二期45万吨，远期还有15  万吨聚丙烯和6  万吨SAP。随着原油需求增长和OPEC  减产持续兑现，预计18  年油价中枢逐步上移，PDH  相对于石脑油裂解的成本优势有望拉大。参考聚丙烯-1.2  丙烷冷冻货远东到岸价，17  年以来季度平均价差5070/4730/4780/4170/5110  元，公司PDH采用废氢循环工艺成本较低，丙烷-丙烯环节增值潜力较大（年报17年45  万吨丙烯和30  万吨聚丙烯二期实现效益2.4  亿），聚丙烯和丙烯酸下游需求增长稳定，相互配合充分挖掘C3  产业链价值。
        ■加快落实乙烷原料，C2  产业链打开成长空间：公司17  年9  月公告签署《年产400  万吨烯烃综合利用示范产业园项目合作框架协议书》，加码乙烷裂解业务。我国目前拟建进口乙烷裂解项目共7  个，合计乙烷需求能力1000  吨左右。公告显示公司正在落实乙烷原料采购保障与乙烷运输事宜，计划2020  年第三季度完成项目建设。目前石脑油裂解制烯烃单吨净利润在2000-3000  元，乙烷裂解高盈利可期，公司率先解决原料供应有望成为C2  产业链最大赢家。
        ■投资建议：公司C3  产业成本较低，投资丙烯下游和乙烷裂解提升公司长期成长性，预计18-20  年EPS  为1.33/1.87/2.44  元；给予增持-A的投资评级，6  个月目标价为18.7  元，对应18-20  年PE  14/10/8  倍。
        ■风险提示：丙烯酸价格下跌，乙烷项目进度不及预期等。