西南证券-辰欣药业-603367-点评报告：专科药放量+低价药提价，推动业绩高增长-180316

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        投资要点
        事件：近期，我们对公司进行了调研。
        低价药持续提价，显著增厚公司业绩。辰欣药业拥有接近400  个产品批文，以前由于产品价格低，收入和盈利能力也较低。2015  年以来随着国家放开低价药限价，产品持续提价以应对成本升高压力。如2015-2017H1  滴剂毛利率分别为41%、46%、58%，膏剂毛利率分别为17%、43%、67%。以滴剂和膏剂为主的全资子公司佛都药业在2015  年扭亏、2016  年盈利440  万、2017H1  盈利2000万，主要是因为较多低价药品种提价明显。如2015-2017  年期间红霉素软膏的平均中标价从0.68  元上涨到7.50  元，2017  年收入接近8000  万实现翻倍增长，左氧氟沙星滴眼液从8.33  元上涨到12.67  元。低价药提价能够显著增厚利润。
        重磅专科药新进国家医保，处于高速放量阶段。2015  年以来公司有多个新产品上市，部分产品进入国家医保目录，正处于高速放量阶段。1）溴芬酸钠滴眼液为首仿，15  年上市，17  年进入国家医保，目前已进入14  个省市的地方医保，并中标11  个省市。溴芬酸钠对标品种为普拉洛芬，使用更方便且副作用更低。普拉洛芬滴眼液2016  年在PDB  销售额约1.2  亿，考虑到终端放大+OTC  销售补充，估计终端销售额接近10  亿。估计溴芬酸钠未来市场空间不低于10  亿，辰欣药业占比50%，峰值销售额有望突破5  亿。2）开发了多个塑瓶包装的注射剂，独家或类独家，中标价优于玻瓶。如右美托咪定进入2017  年医保目录，地方医保数量已从3  个增加到14  个，2016  年在PDB  销售额达6.3  亿，同比增长39%，估计未来峰值超过10  亿，终端销售额超过30  亿。辰欣的塑瓶中标价在188  元左右，比玻瓶高30%以上。凭借独家优势未来峰值市占率有望达到20%，终端销售额或将突破6  亿。
        持续加码研发，1  类新药进入临床。公司高度重视研发，每年投入大量金额投入研发，重点布局糖尿病、心血管、肿瘤等慢病大市场。研发支出占比一直维持在4%以上。2017H1  研发投入达7476  万，收入占比达5.99%。公司目前已有3  个1  类新药+超过10  个3.1  类+30  个6  类药品进入临床，部分产品处于生产申报阶段，即将迎来收获期。其中2  个1  类新药WX-081  片（耐药性结核病）和WXFL10030390  片（抗肿瘤）注入持股29%的参股公司上海嘉坦，探索合作研发新模式。未来无需在研发阶段继续投入任何费用即可享受相应的权益。既能加快产品上市步伐又能减少自身研发费用，为后续产品研发提供了新模式。
        盈利预测与投资建议。预计2017-2019  年EPS  为0.75  元、0.97  元、1.26  元，PE  为29  倍、23  倍、17  倍，如扣除公司账上13.5  亿现金和6.3  亿其他流动资产，对应2018  年估值仅18  倍。业绩高增长且估值低，我们首次覆盖，给予“买入”评级。给予2018  年30  倍PE，目标价29.10  元。
        风险提示：产品销量或低于预期的风险、产品招标降价的风险、新产品获批进度或低于预期的风险。