华创证券-恒力股份-600346-点评报告：业绩增长超45％，看好PTA和大炼化业务-180316

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        事项：
        3  月10  日，恒力股份发布2017  年年报，  2017  年度实现营收222.88  亿元，同比增长15.84%；实现归母净利润17.19  亿元，同比增长45.73%；扣非后归母净利润15.76  亿元，同比增长41.72%；公司第四季度实现营业收入59.9亿元，同比增长9.84%；实现归母净利润6.2  亿元，同比增长20.36%。
        主要观点
        1.主营业务发展良好，收入增长稳定
        公司17  年涤纶纤维行业营收170.13  亿元，同比增加13.7%，毛利率增长至17.41%。其中：民用丝117  亿，同比+9%，毛利率+2.54%至20.13%；工业丝16.53  亿，同比+36.43%，毛利率+8.72%至26.59%；聚酯切片52.6  亿，同比+21.44%，毛利率+2.01%至4.85%。
        报告期内，公司业绩稳定增长，主要受益于国内聚酯化纤行业持续高景气周期，涤纶长丝价格及价差同比增长。17  年涤纶长丝FDY  的均价约8951  元/吨，去年为7583  元/吨，同比增长约18%；价差约1920  元/吨，同比增长约8%。公司多年来坚守的高端产品路线，民用丝产品主要以FDY  为主。
        16  年下半年以来，涤纶长丝市场行情延续回暖，盈利水平恢复。2018  年涤纶长丝预计新增产能约270  万吨，我们估计实际新增量200  万吨左右，产能增速维持低位，景气度仍将持续。随着下游旺季的到来，需求回暖，长丝盈利料将逐步提升。
        2.恒力投资业绩超预期，未来PTA  有望贡献较大弹性
        17  年12  月公司重大重组过会，恒力投资成为上市公司全资子公司，恒力投资660  万吨/年PTA  生产装置为全球单体产能最大的PTA  生产基地。17  年恒力投资扣非后归母净利润为12.59  亿，此前业绩承诺6  亿元，超出业绩承诺109.83%。
        目前PTA-PX价差在1000  元/吨左右，单吨净利润400  元/吨左右，盈利处于较好的状态。由于未来两年新增产能有限，且下游聚酯行情持续高景气，PTA预计仍将中长期维持景气周期。恒力PTA  凭借规模和质量优势，不仅有望实现18  年及以后的业绩承诺，更有望为上市公司的业绩贡献较大弹性。
        3.稳步推进重大投资项目，助推企业发展
        恒力炼化2000  万吨/年炼化一体化项目具有政策支持优势、工艺技术优势、一体化优势及产业协同优势。目前项目进展顺利，预计今年年底可运行试生产。根据公司可研报告，2000  万吨炼化项目完全达产后，将实现近百亿净利润。
        为充分利用恒力“2000  万吨/年炼化一体化”项目副产品，恒力化工还将在恒力石化产业园内建设  150  万吨/年乙烯项目。根据项目可行性研究报告，投产后项目税后净利润可达53.42-55.43  亿。
        为继续巩固在工业涤纶长丝领域的龙头地位，恒力化纤拟收购浙江古纤道绿色纤维有限公司40%的股份，交易对价暂定为15  亿元。古纤道是全球最大的涤纶工业丝生产制造企业之一，目前拥有涤纶工业丝产能60  万吨，17  年前三季度实现归母净利润3.7  亿。恒力本身拥有20  万吨涤纶工业丝产能，此次收购若顺利完成将巩固公司的涤纶工业丝行业霸主地位。
        公司还计划投建年产135  万吨多功能高品质纺织新材料项目，产品主要以功能性差别化涤纶长丝为主。目前项目正在进行，2018  年将完成  DTY  厂房建设、设备的安装和调试工作和  POY  厂房的建设工作。
        4.盈利预测及评级
        公司是国内领先的聚酯生产企业，FDY  产品盈利水平领先行业水平。公司通过集团资产注入有望形成“芳烃—PTA—聚酯—民用丝及工业丝”的完整产业链。我们预计公司18-19  年EPS  为0.70、1.74  元，对应PE22  倍、9  倍。维持“推荐”评级。
        5.风险提示：下游需求不及预期，原材料和产品价格波动，炼化项目不及预期