光大证券-协鑫新能源-0451.HK-业绩符合预期，增长动力充足-180318

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        ◆业绩基本符合我们预期：17  年公司持续经营业务收入同比+75%至39亿、净利同比+156%至7.6  亿、EPS4.01  分，基本符合我们预期。截至17  年底，公司光伏装机同比+70%至6.0GW，其中并网装机同比+75%至5.5GW，只有约5%的装机容量位于严重限电区域。
        ◆装机规模高速增长，光伏扶贫优势突出：17  年公司光伏装机达到6GW，继续保持全球第二的规模。公司于中国的光伏电站数目从16  年的87  个增加至157  个，遍布中国26  个省份，并在美国及日本共拥有5  个约92MW的光伏电站项目。截至目前，公司累计持有光伏扶贫电站及指标规模达1.17GW，位居全国第一。截至17  年底，公司累计并网光伏扶贫项目570MW，其中包括于16  年取得的国家第一批光伏扶贫项目指标250MW。此外，公司在17  年取得光伏扶贫项目指标600MW，规模稳居国内前列，预期将于18  年内并网。公司计划18  年新增装机1-1.5GW，重点推进光伏扶贫及领跑者基地项目。
        ◆建设及运营成本稳步降低，多元融资降低负债率：公司典型光伏电站平均单瓦造价由16  年的7.2  元/w  同比下降13%至6.3  元/w。通过采用区域运维模式，实现集中管控，公司运维成本由16  年的0.049  元/kwh同比下降14%至0.042  元/kwh。17  年公司共有5  个区域运维中心投运，18  年计划再建成3  个，并计划为其他企业提供160MW  的代运维服务。公司进一步优化债务结构，5  年期以上借款占比由29%提升至38%，新增项目融资成本由16  年的6.9%下降至6.3%。此外，公司通过在上市公司、国内控股公司及项目层面采取多元化创新融资模式，筹集资金以满足未来的业务发展需求。截至17  年底，公司资产负债率稳定在84%。
        ◆维持“买入”评级，下调目标价至HK$0.76：组件价格持续下降推动光伏装机成本下降。公司作为国内最大的民营光伏发电公司，发行及运维成本持续下降，并通过多举措降低负债率及融资成本，有望保持新增装机高增速。由于公司最新装机指引略低于预期，下调盈利预测至18-20年EPS  分别为4.79/5.94/7.47  分，预计收入、净利CAGR  分别为25%、33%。下调目标价至HK$0.76，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：行业竞争加剧，开发成本高于预期，融资成本高于预期