中泰证券-北新建材-000786-兼具“定价权”与再成长空间的优质龙头-180318

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        投资要点
        事件：公司发布2017  年年报，实现营业收入111.64  亿元，同比增长  36.88%；归母净利  23.44  亿元，同比增长  100.16%；Q4  单季度实现营收30.57  亿元，同比增长34.0%，归母净利7.79  亿元，同比增长100.5%。同时发布利润分配预案，每10  股派现3.55  元（含税）。
        定价权优势凸显，石膏板量价齐升促营收快速增长。公司2017  年石膏板产量和销量分别为18.26  和18.21  亿平米，同比增长11.9%和11.3%。在护面纸、脱硫石膏和燃料等成本上升的情况下，公司显现其提价意愿和能力，发挥定价权优势对产品进行提价，2017  年石膏板均价同比增长23%，达到5.4  元/平。石膏板量价齐升促使营收同比增长36.8%。
        单价增速高于成本增速，单位毛利为2.1  元/平。石膏板单价增速为23%，完全覆盖单位成本16%的增速，实现毛利2.1  元/平，毛利率创2008  年以来新高，为39%。分季度来看，2017  Q1-Q4  毛利率分别为27.7%、33.3%、37.8%和45.7%，逐季上升，主要是提价过程发生在9  月底。
        2017  年，公司的三项费用率均出现改善，管理费用率下降1.2  个百分点。得益于毛利率的大幅提升以及三费率的下降，公司2017  年净利率上升6.6%达到21%。公司各项财务指标均表现优异：公司的资产负债率持续走低，同比下降4.6  个百分点，2017  年底为22.4%。ROE  改善明显，同比提升7.6  个百分点，为18.9%。经营性现金流表现优异，2017  年全年净额为26.54  亿元，同比增长55%。
        投资建议：1）石膏板行业未来稳定增长：我们预计未来几年石膏板CAGR约3.5%，装配式建筑渗透率的提高将进一步带动石膏板需求。2）公司市占率不断提高，定价权进一步增强：2016  年市占率为55%左右，随着环保淘汰落后产能，公司的市占率有望进一步提高。3）成本端持续领先，叠加技术构筑核心竞争力：公司前瞻性的脱硫石膏布局构筑护城河，获取成本低且稳定；生产技术核心在握，板单重平均降低13%，节约石膏10%；公司的平均产线规模处于领先地位，能耗水平和人工成本控制持续优化。4）资本开支逐渐下降，盈利能力持续向好，未来股息率有较大提升空间。
        我们预计公司2018-2020  年实现归母净利33.3、39.5  和47.1  亿元，当前股价对应PE  分别为13.6、11.5、9.6  倍；维持“增持”评级。
        风险提示：下游行业需求出现大幅下滑；石膏板价格大幅下跌；美国诉讼案产生大额赔付；海外拓展不及预期