中泰证券-长生生物-002680-水痘和狂犬疫苗稳定增长，四价流感疫苗带来新增量-180319

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        投资要点
        四价流感疫苗有望于2018  年国内首批上市销售，市场空间可达21.6  亿元。1、流感病毒感染的呼吸道疾病后果比想象中严重。据《柳叶刀》多国调查数据显示，全球每年有291,000  至646,000人死于季节性流感相关的呼吸道系统疾病，高于此前WHO  估计的250,000  至500,000  人。2、2017-2018  流感季中国流感疫情高发超出想象。2017-2018  年流感样病例就诊比（ILI%）在2018  年第一周达到6%左右，远超历年的3%左右水平。WHO  监测数据显示，2017-2018  流感季中国呼吸道疾病流感阳性率超过30%，和非洲部分地区并列第一。3、和三价流感疫苗相比，更需要四价流感疫苗。2017-2018  年全球范围以A  型H3N2  和B  型流感为主，A  型流感中H3N2  占比约69.9%，B  型流感中Yamagata  系占比约85.2%。但我国目前使用的流感病毒裂解疫苗仍是WHO  推荐的北半球三价疫苗，针对A  型H1N1、H3N2  和B  型Victoria  系。疫苗株和流行株不匹配，是导致此次流感疫情严峻的原因之一。我们认为，四价流感疫苗涵盖的流感病毒类别更全面，对流感的预防保护作用更好。4、我们测算四价流感疫苗的市场空间可达21.6  亿元。我们预计国内四价流感疫苗的定价在80-100  元左右，若按照目前三价流感苗2000-2700  万人份、替代率60%-80%计算则市场空间可达21.6  亿元。5、长生生物四价流感疫苗预计有望于2018  年首批上市销售。目前四价流感病毒疫苗进度最快的长生生物、华兰生物已经申报生产完成技术审评，我们预计最快有望于2018  年获批上市销售。长生生物作为首批企业，有望分享严峻流感疫情后的接种率爆发和新产品的上市红利。
        水痘和狂犬病毒疫苗保持稳定增长。1、水痘疫苗：水痘疫苗是目前预防水痘的最有效手段，也是二类苗中接种率最高的疫苗之一，年批签发量稳定在1500-1800  万人份。但传统1  针接种程序后仍有部分群体感染水痘，2  针可提供更高水平保护率。2006  年起美国免疫咨询委员会(ACIP)建议对13  岁以下儿童推荐常规接种2  剂次水痘苗。截至2017  年我国20  个省市也已经出台水痘疫苗2针接种指导意见。长生生物冻干水痘减毒活疫苗是国内第一家获准可对1-12岁和13  岁及以上人群接种2  剂水痘疫苗，年市场批签发占有率约25%-30%，我们认为有望继续保持稳定较快增长。2、狂犬疫苗：狂犬疫苗市场空间较为稳定，长生生物的冻干人用狂犬病疫苗（Vero  细胞）年销售量在250-300  万人份左右。受益于销售改革下的渠道下沉，我们预计有望保持小幅增长。
        在研品种丰富，带状疱疹病毒疫苗处于临床Ⅲ期、进度处行业前列。公司在研品种中带状疱疹减毒活疫苗目前正在开展临床Ⅲ期工作。2017  年海外带状疱疹病毒疫苗Zostavax  销售额达到6.68  亿美元。国内长生生物研发进度较为靠前、具备一定的领先优势。其余品种中，23  价肺炎多糖疫苗已经获得临床试验批件，即将开展临床工作；黄热减毒活疫苗已经收到注册申请受理通知书。
        盈利预测与投资建议：我们预计2018-2020  年公司营业收入为21.67、23.41、25.87  亿元，同比增长39.50%、8.01%、10.52%，归属母公司净利润为7.88、8.99、9.94  亿元，同比增长39.24%、13.99%、10.57%，对应EPS  为0.81、0.92、1.02  元。目前公司股价对应2018  年22  倍PE、2019  年19  倍PE。考虑到公司主营产品水痘疫苗、狂犬疫苗保持稳定增长，2018  年四价流感病毒裂解疫苗有望首批上市且受益于2017-2018  年流感季疫情，后续在研品种疱疹病毒疫苗处于临床Ⅲ期且进度靠前，我们给予公司2018  年25-30  倍PE、合理估值区间为20.25-24.3  元，首次覆盖，给予“买入”评级。
        风险提示：四价流感病毒裂解疫苗上市进度不及预期的风险；四价流感病毒裂解疫苗后续销售不及预期的风险；水痘、狂犬疫苗竞争加剧的风险；在研品种进度不及预期的风险。