财通证券-白云山-600332-业绩高于预期，经营与品牌优势促盈利能力提升-180318

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        业绩高于预期，整体毛利率有所提升
        近日，公司公布年报：2017  年营收209.54  亿元（+4.58%），扣非后归母净利润19.4  亿元（+80.71%），EPS  1.27  元（+17.95），业绩高于预期。其中，大南药营收77.95  亿元（  +12.88%），大健康营收85.74  亿元（+10.35%），大商业营收43.28  亿元（-15.92%），整体毛利率提升至37.66%（+4.6pp）。我们认为公司业绩主要是经营效率提升导致整体毛利率提升所致。
        大南药板块多个品种增长超过50%，品种+品牌优势明显
        受益于金戈与中成药增长，大南药板块收入77.96  亿，同比增长12.88%，毛利率提升至45.4%（+1.78pp）。化药方面，整体营收38.82  亿，同比增长5.26%。其中金戈收入5.63  亿，同比增长40.70%，未来有望成为超10  亿级品种，全年销售3963  万片，产销量军增长50%以上。中成药营收入39.13  亿，同比增长21.61%，多个过亿品种增长迅猛，均超过50%以上的增长，舒筋健腰丸（+52.22%），华陀再造丸（+101.70%）、咳特灵系列（+75.96%）、滋肾育胎丸(+52.68%)。目前中成药占比大南药收入超过50%，未来两年大南药板块预计复合增速15%以上；中一、陈李济、奇星和潘高寿等百年老字号，使得OTC  品牌中药未来存在较大的提价空间，未来有望成为大南药业绩稳步增长的引擎。
        王老吉持续发力，凉茶龙头地位逐步巩固
        大健康营收85.7  亿，同比增长10.4%，全年毛利率达45.25%（+4.47%），净利润达6.3  亿元，同比增长45.7%，利润率持续上升。2017H2  王老吉凉茶持续发力，收入同比增长16.53%，扭转H1  毛利同比下降趋势。预计随着双方直接竞争态势缓和，产品的年轻化和高端化升级，大健康消费品凉茶龙头地位巩固，王老吉将支撑大健康板块继续保持增长，盈利能力继续稳步回升。
        盈利预测与投资建议
        公司作为国内老字号中药品牌和凉茶龙头，预计公司2018-20年营业收入226.9/246.5/268.6亿元、净利润分别为25.28/29.72/34.28亿元，EPS为1.56/1.83/2.11元，对应PE为17/15/13倍，维持“增持”投资评级。
        风险提示:大南药增长不达预期，大健康板块销售不及预期