安信证券-中直股份-600038-17年归母净利润同比增长3.69％，新机型交付数量稳步上升-180319

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        ■事件：公司发布17  年年报，全年实现营收120.48  亿元，同比下降3.78%；归母净利润实现4.55  亿元，同比增长3.69%；扣非归母净利润实现4.49  亿元，同比增长4.02%。
        ■传统机型交付有所下降，新机型销量稳步上升：2017  年公司持续“一机多型”发展格局，航空制造板块营收共计实现118.31  亿元，占整体收入98.20%。公司拥有4  个报告分部，分别为哈尔滨分部（直9  系列、直19  系列、Y12  轻型多用飞机等产品）、景德镇分部（直8  系列、直10  系列、直11  系列、AC  系列等产品）、保定分部（航空螺旋桨和风机等产品）和天津分部（公司管理及销售维修等业务）。2017  年景德镇分部实现营收84.18  亿元，同比增长6.92%；哈尔滨分部实现营收34.36  亿元，同比下降17.08%。
        景德镇分部负责生产的直8  系列改进型丰富，直-8G（高原型）为最新列装机型。根据美国国际航空在线2018  年1  月报道，中国军队已引入昌飞生产的直-8G  运输直升机，该机型在传统直-8  运输直升机上做了大幅改进，可在高海拔地形复杂地区提供有力火力支援。景德镇分部负责提供配件的武直-10，是我军第一种专业武装直升机，预计未来仍是我军配置的主要品种。
        ■盈利能力显著提升，毛利/净利率均达到历史最高水平：公司2017年销售毛利率为15.34%，为历史最高水平，主要原因为高毛利产品交付占比在本年度明显提升，且批量生产大幅降低营业成本。公司2017年销售净利率为3.78%，同比增幅略低于毛利率增幅，主要原因为管理费用同比增长8.59%。研发费用为管理费用变动最大因素，2017  年公司持续投入新机型研发工作，全年研发支出达到4.09  亿元，同比增长59.91%。我们预计伴随公司新机型产品稳步量产，公司盈利能力具备进一步提升空间。
        ■10  吨级通用直升机为公司未来业绩主要增长点：公司作为航空工业集团直升机板块唯一上市平台，以民用直升机整机及军民用直升机零部件为主要产品。公司研制多年的10  吨级通用直升机，有望今年实现定型及小批量生产，该机型有望比照美国“黑鹰”具备强大拓展能力，可应用于海陆空多军种，列装后预计将成为公司未来的主要业绩增长点。
        ■投资建议：伴随陆航部队对直升机需求的稳步提升，未来公司订单将持续改善。我们预计公司2018-2020  年归母净利润分别为5.29、6.36、7.79  亿元，对应EPS  分别为0.90、1.08、1.32  元，成长性突出；维持买入-A  的投资评级，6  个月目标价为50.00  元。
        ■风险提示：新机型定型进度不达预期、政策不确定性