光大证券-安阳钢铁-600569-2017年业绩增幅显著，2018年内生增长突出-180319

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        ◆2017  年净利润16  亿元创历史新高，自由现金流继续表现优异。公司发布2017  年年报，营业收入270  亿元，同比增长23%，归母净利16  亿元，同比增长1199%，是公司历史最佳水平；分季度看，Q1-Q4  公司的净利润分别为-2.01、2.28、9.49、6.24  亿元。公司2017  年自由现金流达28.7亿元，同比增长259%，是为数不多连续5  年自由现金流为正的钢厂。
        ◆吨钢盈利、人均钢产量等指标和行业平均水平仍有一定差距。公司2017年全年吨钢净利润为215  元，和上市钢企325  元的平均水平仍有一定的差距；即便是公司未受限产影响的下半年吨钢净利润371  元，也低于行业450  元的平均水平。公司人均钢产量仅419  吨，较行业平均值低约一半；若公司人均钢产量能达到行业平均水平，效率提升后业绩也将增厚。
        ◆2018  年的主要看点在产量增长和挖潜增效。（1）公司2017  年粗钢产量743  万吨，2018  年计划增长21.39%至903  万吨，在国内上市钢厂增幅居于前列；（2）公司参股80.5%的冷轧厂2017  年亏损1  亿元，这主要是由于冷连轧生产线工序流程长，工艺复杂，投产时间短，处于调试阶段所生产产品质量指标不稳定，实际产量远不达设计产能120  万吨，随着后续工艺的改善和调试的完成，我们认为冷轧产量会逐渐提升，效益会逐渐好转。
        ◆行业震荡市背景下，2018  年内生式增长的公司尤其值得重视。我们一直强调，2018  年钢铁行业需求总体预计持平，但是供给是有弹性的，这会使得行业整体呈震荡行情，在这样的背景下，有内生式增长的公司（譬如内部挖潜、产量增长）尤其值得期待，安阳钢铁则是行业内不多的这样的公司。
        ◆投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级。公司虽处河南省，有取暖季及环保限产的压力，但可通过转炉加废钢、电炉复产和外购钢坯轧材等方式应对，预计钢和材的产量将增加，基于对未来钢价整体将震荡运行的判断，我们预计公司2018-2020  年的归母净利为18.68、18.72、19.00  亿元，对应EPS  为0.78、0.78、0.79  元/股，目前股价对应2018  年PE  仅6.1倍，给予2018  年7  倍的PE  估值，目标价5.46  元/股，首次覆盖，给予“增持”评级。
        ◆风险提示：1）环保限产力度加大，公司产量下降的风险；2）公司治理不善；3）钢铁需求不及预期，钢价下行的风险。