华泰证券-驰宏锌锗-600497-铅锌量价齐升，业绩持续增长-180320

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        公司发布2017  年年报：业绩同比回正
        3  月19  日公司发布17  年年报，报告期内，公司实现营业收入184.69  亿元，较上年同期增长30.9%；实现归属于母公司股东的净利润  11.5  亿元，较去年同期扭亏回正。四季度单季实现营收44.25  亿元，同比增长22.98%；实现归母净利润2.96  亿元，同比增长117.19%。公司17  年铅锌等产品的价格和产量同比均有提升，业绩略超我们此前预期。维持“增持”评级。
        超额完成铅锌生产计划，锌业务营收同比大幅增长
        根据年报披露，2017  年公司采出硫化矿271.28  万吨、产出铅锌金属量37.07  万吨，其中，铅金属量10.66  万吨，锌金属量26.41  万吨。2017  年公司冶炼铅锌产品完成48.26  万吨，其中：锌锭33.49  万吨、锌合金6.21万吨、铅锭8.56  万吨。公司自产铅锌产品基本实现产销平衡，冶炼产品均超计划完成。公司17  年铅锌产品产量较16  年同比分别增长8.63%和43.84%，分业务营业收入同比增幅分别达到13.78%和46.08%。
        供需支撑锌价持续高位，锌矿产品盈利水平提升
        17  年内，锌价出现阶段性震荡，但整体仍然处在高位。据Wind  数据，17年全年LME  锌价同比上涨37.7%，沪锌价格17  年9  月达到全年最高值，全年均价为23918  元/吨。从实际供需数据来看，锌精矿受到15  年海外矿山减产、关停的冲击，出现供应上的短缺；而下游基建、汽车、地产等行业需求向好，供需缺口支撑价格高位。据安泰科机构统计，进入17  年后，海内外矿山仍处在复产周期，实际新增产量较少，锌精矿供应仍处于紧张状态。报告期内，铅锌业务毛利率分别同比增加16.46  和5.3  个百分点。
        完善锗资源加工业务，采选冶炼主业效率持续提升
        公司会泽、彝良铅锌伴生锗储量达600  吨，2018  年3  月16  日，董事会审议通过《关于投资设立锗产业子公司的议案》，同意以现金2.5  亿元投资设立锗产业全资子公司，提升资源综合利用和产品精深加工水平。公司在发展伴生金属的同时，持续强化矿冶主业的优势地位。公司依托会泽、彝良矿山的高品位及低成本的开采优势，不断推进增储勘探项目；同时发展回收银锭、锗、硫酸等副产品的冶炼业务，提升冶炼环节的增值创效。
        铅锌产品量价齐升，维持“增持”评级
        公司受益铅锌价格上涨和产能扩张，利润实现较大增长。假设18-20  年铅、锌均价均为1.7、2.2  万元/吨，铅锌产量分别为7.5/38、10/39、10/40  万吨。预计公司18-20  年营收分别为203.98、229.77、257.43  亿元，归属母公司净利润为14.70、16.38、18.48  亿元，由于价格假设上调，18-19年净利润预测较此前上调18.93%和6.85%，对应PE  为23、21、18  倍。参考可比公司2018  年平均PE  水平23  倍，由于公司为铅锌行业龙头，给予一定估值溢价，给予公司18  年25-28  倍PE  区间，对应公司目标价格为7.25-8.12  元，维持“增持”评级。
        风险提示：铅锌等金属价格下跌，矿山开采和产出量不及预期。