中泰证券-中国巨石-600176-具备高质量成长的“核心资产”-180319

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        投资要点
        事件：中国巨石发布2017年年报，公司实现营收86.52亿元，同比增长16.19%；归母净利21.50亿元，同比增长41.34%；扣非后归母净利为20.91亿元，同比增长43.02%。其中国内营收47.07亿元，同比增长23.3%，国外营收38.84亿元，同比增长9.32%。  
        玻纤需求向好，销量增长促营收快速提升：2017年风电、热塑等下游市场回暖，玻纤行业供需关系好转，产品出现结构性、区域性、季节性供不应求，玻纤纱销量增长较快（我们估算接近20%）。价格方面，全年均价小幅下降1%左右，主要是上半年低端纱价格回落，下半年才迎来上涨。  
        成本持续改善，毛利率创2008年以来新高：公司通过冷修技改迎来结构升级且成本改善明显，2017年毛利率为45.8%，同比增长1.12个百分点，创下了2008年以来的新高。分季度来看，2017  Q1-Q4毛利率分别为47.1%、45.6%、43.6%和47.4%，2017Q4毛利增加了4.2个百分点，主要是公司于3季度对部分产品进行了小幅提价，而成本端如天然气、叶腊石等变化不大。  
        2017年，公司的三项费用率均出现改善，销售、管理和财务费用率分别下降0.3%、0.5%和2.3%，为3.7%、8.3%和4.9%。得益于毛利率的大幅提升以及三费率的下降，公司2017年净利率上升4.4%达到24.8%。  
        各项财务指标均表现优异：公司的资产负债率持续走低，同比下降4.5个百分点，2017年底为49.4%。ROE改善明显，同比提升3.4个百分点，为17.3%。经营性现金流表现优异，2017年全年净额为38.03亿元，同比增长20%。  
        投资建议：玻纤行业需求全面开花，存在如汽车轻量化和风电等结构性增长点，我们预计玻纤需求未来仍将维持稳定增长。从供给端看，随着需求的不断高端化，壁垒渐生，新增中高端产能有限，新进入者中低端产能投放低于预期，环保淘汰落后产能或超预期。中国巨石作为全球玻纤龙头，有望强者恒强：1）产能稳步释放确保销量稳增长；2）产品结构高端（中高端占比接近70%），近年来价格稳中有升，我们预计后续仍存在小幅提价可能性（泰玻于3月1日对中低端产品提价200元，且主流企业库存较低）；3）公司成本优势明显，盈利能力有望再创新高；4）公司近年来持续进行海外扩张，亮剑全球，成长空间进一步打开。  
        我们预计公司2018-2019年实现归母净利29.3和37.8亿元，当前股价对应PE分别为16和13倍；维持"增持"评级。  
        风险提示：小企业玻纤新增产能投放超预期，对市场造成冲击；环保淘汰玻纤落后产能不及预期；以上两者均会对市场供需格局产生一定影响，从而影响玻纤价格以及后续小幅提价可能性。