银河国际-中国燃气-0384.HK-午餐会摘要：有望实现全年目标-180316

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        摘要：本周与我们与中国燃气管理层进行午餐会，管理层在会上表示有信心实现天然气销量增长和新住宅接驳的全年目标。在2017年末国内的天然气出现气荒，未有对中国燃气的经营地区构成影响。管理层仍看好华北乡镇气代煤项目带来的增长动力。虽然销气价差在18财年下半年下降约0.03元人民币/立方米，但管理层认为这一影响将被销量增长所抵消。该公司目前19财年市盈率为16.7倍，与过去五年区间的高位（超过20倍）相比并不太高，因为其19年财年每股盈利增长或高于20％。
        有信心实现全年目标。对于18财年（截至3月底），公司设定了以下目标：（i）城市燃气项目的天然气销售量同比增长35％以上;  （ii）住宅用户连驳数目380万户；（iii）增值服务毛利同比增长超过100％。根据18财年前11个月的表现，管理层有信心实现目标，并有潜力超过目标。
        2017年末未受天然气气荒所影响。2017年底，华北地区天然气供应不稳定，原因是中亚地区供应减少以及中石化（0386.HK）的天津液化天然气接收站延迟投运。与一些小型公司不同，中国燃气的经营地区未受气荒影响。在政府进行协调后，天然气供应不稳的问题已基本解决。
        乡镇气代煤项目的潜力依然巨大。对于19财年，公司已设下了200万农户（18财年：110万）的连驳目标。中国燃气已签订合同的家庭户数达到350-360万户，因此公司应能轻松达到200万户的接驳目标。目前乡镇气代煤项目的天然气销量仅占公司总天然气销量的逾2％，因此管理层认为其天然气销量有大量空间提升。未来几年，公司的气代煤项目将集中在华北地区，包括河北、山东、上海、河南和天津。中期来看，中国燃气也将把气代煤项目扩大到华北的其他省份。
        销气价差和天然气销量增长之间的取舍。在18财年下半年，管理层预计天然气销售的销气价差（此前约为0.6元人民币/立方米）将下跌约0.03元人民币/立方米，主是由于成本转嫁的成效存在滞后，加上公司给予一些大型工业用户折扣以吸引它们从煤转向气。管理层预计，未来两年的销气价差将每年下降0.02元人民币/立方米，但由于来自这些工业用户的销量强劲增长，因此总体影响应是正面。
        料6月公布的18财年业绩将是下一个催化剂。公司目前的19财年市盈率为16.7倍，高于同业新奥能源（2688.HK）和华润燃气（1193.HK）。但鉴于公司每股盈利增长高于同业，我们认为其估值与五年区间高位（超过20倍）相比并不高。我们认为6月公布的业绩将是潜在的催化剂。公司有可能提高19财年的目标，例如天然气销量增长（目前为25％以上）。若然如此，将会有更多的投资者预计公司在19财年实现20％以上的每股收益增长，并愿意给予更高的估值。