光大证券-达利食品-3799.HK-新品推进弥补老品增长-180319

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        ◆年度业绩基本符合预期，派息略低于预期
        17  年公司收入198  亿(+11%yoy)，与市场及我们预期基本保持一致。扣除其他收入后的核心业务收入186  亿，比我们的预期值低2.3%。净利润34.3亿，与市场预期一致，略高于我们预期，主要是其他收入中的利息收入和政府补贴较高。整体净利润率保持稳定。派息0.2  港元，派息率从16  年的70%略降至17  年的66%，主要考虑增加现金为后续收购项目做准备。
        ◆业务、结构、产品调整利好新品，削弱老品
        为配合公司长期战略，即大力发展以豆奶和早餐面包为核心的家庭消费市场，公司17  年对内部营销管理团队和经销商体系进行了调整。经销商专业化，内部管理团队分开，使得原有产品的增长放缓。17  年下半年和其正收入同比下跌17.7%，乐虎收入增速下降至17.5%，原有糕点业务也下滑近10%。但与此同时，新产品表现优异，使得整体收入并未收到很大影响。豆本豆完成10  亿销售，下半年新推的品质早餐完成3  亿销售，包装、品质升级带动膨化食品增长20%，饼干保持正增长。
        ◆18  年收入及利润增速预计仍较理想
        由于17  年下半年部分产品增速下降，导致市场对18  年增长有所担忧。但我们认为公司18  年业绩仍有保障。我们预计品质早餐销售10  亿带动糕点品类实现8%增速。膨化食品受益于17  年底原切薯片推出，实现13%增长。饼干保持中低单位数增长。豆本豆凭借向三四线渗透以及青豆、黑豆、PP瓶等产品线延伸策略，实现23  亿销售。由于豆奶产品正在铺开餐饮渠道可带动和其正在该渠道的销售，我们预计和其正可以终止下滑趋势。乐虎持续受益行业高增长以及灌装产品的销售，预计实现25%增速。利润率方面，我们认为豆本豆将在18  年贡献净利润，品质早餐凭借达利现有品牌和产能，无需做过多营销推广和产能投入，18  年也可贡献净利润。因此18  年整体净利润率预计大体持平，仅轻微下跌。
        ◆维持“买入”评级，提升目标价至8.02  港元
        维持18  年0.28  元的盈利预测，提升19/20  年盈利预测从0.32/0.37  至0.33/0.39  元，以反映品质早餐在18  年后更快的增长预测。我们基于DCF目标价从7.33  元提升至8.02  港元（g=2%,wacc=8.55%），对应2018  年22.7  倍PE，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：食品安全问题；