中泰证券-教育行业：民办高等教育领域如何选择并购标的？-180320

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        投资要点
        民办高教领域为什么要收购？
        新建壁垒较高。对于民办本科，除了西部地区，教育部门极少批准新设立本科高校。对于民办专科，新建专科高校需经过一系列审批，筹建期至少一年，民办专科升本科需要有  7  届以上毕业生。除了时间成本外，新建民办高校的资金投入较高。
        并购标的可选范围广。目前  A  股和港股已经或拟证券化的民办高校共计  32  所，尚有超过  700  所的并购空间。
        如何选择并购标的？
        宏观层面因素之一：所在省份毛入学率较低。民办高校的生源主要来自省内，毛入学率低于全国平均水平的省份意味着高等教育供给严重不足，在公办高校基本停止扩招的情况下，民办高校的需求极其旺盛。
        宏观层面因素之二：所在省份为人口大省。根据“十三五”规划，2020  年全国高等教育毛入学率要达到  50%，2016  年数据距离目标尚有  7.3%的差距，若将需增加的生额分配到每个省，在提升相同百分比的前提下，人口基数较大的省将增加更多的生额，为民办高校学生人数增长打开空间。
        宏观层面因素之三：所在省份消费能力强。民办高校所在省份居民消费能力强，未来的学费提价空间有望被打开。
        微观层面因素之一：土地情况。选择土地性质为出让、土地面积足够支撑学生人数增长的民办高校更优。
        微观层面因素之二：办学层次。选择具有升本科潜力的民办专科，虽然在升本的评估阶段学生人数会受到指标的压制，但是从中长期看会进入量价齐升的阶段。
        微观层面因素之三：交易估值。由于民办高校单体在负债、土地、运营时间等因素上有较大差异，将  PE  或  PB  作为交易估值未必合适，使用生均价格或更具有代表性。
        投资建议：港股推荐中教控股、新高教集团，A  股建议关注洪涛股份。
        中教控股：外延层面，两项收购落地迅速（中专和技师学校），除了并表带来的利润增厚以外，有望通过集团的品牌、课程设置等优势提高并购标的的办学水平，从而带来学生人数和学费的稳步提升、经营效率的明显改善；内生层面，广东白云学院扩建、江西科技学院继续教育扩大招生规模可期。
        新高教集团：定位应用型民办高等教育，并购具有提升空间的高校，复制集团积淀的教学和管理体系，有望进一步提升并购标的的经营效率和品牌影响力。
        风险提示：民办高校后续整合效果具有不确定性。