中泰证券-祁连山-600720-甘青格局向好，期待需求释放带来弹性-180321

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        投资要点
        事件：公司发布2017  年年报，实现营业收入59.69  亿元，同比增长  16.71%；归母净利5.75  亿元，同比增长245.00%。公司单季度实现营业收入13.41亿元，同比增长1.52%；归母净利润-0.05  亿元，2016  年同期-0.37  亿元。同时发布利润分配预案，每10  股派现2.30  元（含税）。
        供给端持续收紧，行业协同进一步深化，是公司2017  年盈利大幅回暖的主要原因。2017  年甘肃、青海两地的水泥价格同比2016  年大幅上涨，从公司的吨价格看，2017  年吨价格为277  元，相比2016  年大幅上涨42  元；成本端的上行幅度较少，从吨成本看，2017  年吨成本为192  元，相比2016年上涨24  元。因此，2017  年公司吨毛利大幅提高至86  元，相比2016  年提高了20  元。
        2017  年由于环保收紧，基建同比下滑等因素，公司水泥和熟料销量略微下滑1.2%，但是市占率进一步提高。从国家统计局公布的2017  年甘肃和青海的水泥产量看，由于环保收紧和较多基建项目暂缓等因素，2017  年的水泥产量两地分别下滑了10.7%和11.2%，而祁连山公布的水泥和熟料出货量为2153.18  万，仅下滑1.2%，说明公司在区域内的市占率进一步提高。
        公司经营能力进一步改善，费用率进一步下降，资产负债表持续修复。从公司的费用率看，2017  年销售费用率、管理费用率和财务费用率均同比下降，显示出公司的经营能力进一步优化。从资产负债率看，公司在2017  年末的资产负债率为41.80%，同比去年下降6.18  个百分点。
        展望2018  年，我们认为甘青两地的需求将同比大幅提升。一方面，基于政府公布的重点工程计划，2018  年甘肃的需求有望超预期。另一方面，2017年由于环保等因素导致许多工程进度大幅低于预期，我们认为这些工程赶工将能够进一步拉动2018  年甘肃省的水泥需求。
        随着“两材”合并进一步推进，预计未来集团层面的平台整合将进一步深化。“两材”旗下的同业竞争问题有望真正得到解决，未来西北区域的集中度和竞争格局将有望进一步优化。
        投资建议：公司是甘青地区水泥龙头企业，在甘肃市场占有率达44%，在青海市场占有率达24%，产能优势的存在使得公司在甘青地区拥有强大的话语权。需求端看，由于甘青地区基础设施建设水平相对落后，中长期潜在需求旺盛，政府公布的重点工程数量大幅增加叠加2018  年两会后大量工程赶工，将拉动水泥需求加速回暖。供给端看，错峰生产的常态化大幅削减有效产能，公司与海螺等企业的协同也将进一步加强，对水泥价格起到良好的支撑作用。随着两材合并的进一步深化，区域内水泥行业的进一步整合也值得期待，未来竞争格局将会更好。我们预计公司2018-2020  年实现归母净利8.54、8.93、9.41  亿元，当前股价对应PE  分别为10.2、9.7、9.2  倍，维持“增持”评级。
        风险提示：宏观经济下滑风险，2018  年基建落地不及预期