山西证券-新城控股-601155-商业地产进入爆发增长期，加速向三四线城市扩张-180315

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        事件点评  
        业绩靓丽利润翻番：2017年公司实现营业收入405.26亿元，归母净利润60.29亿元，每股收益2.7元；分别同比+44.89%、+99.68%、+98.53%。2017年公司拟每10股派息8.1元。       
        目标完成率行业第一：2017年公司实现销售金额1264.72亿元，目标完成率149%，行业排名第一。2017年公司销售金额突破千亿元，行业排名从第15位上升至第13位。2018年公司计划销售金额1800亿，同比+42.32%。  
        加速向中西部和三四线城市扩张：公司2017年1264亿元的销售额中，中西部地区占比达到14%，较上年上升6个百分点；从城市看，三四线城市占比达到35%，较上年上升9个百分点。土地储备方面，2017年公司新增122块土地，总建筑面积达到3392.8万平方米，年末总土地储备达到6800万平方米；从布局看，中西部地区占比达到20%，较上年上升8个百分点；从城市看，2017年底，公司项目布局72个城市，较2016年增加41个，其中三四线城市土地储备占比达到40%，较上年上升9个百分点。
        商业地产强势崛起：2017年底公司累计在运营的吾悦广场达到23座，仅2017年就新开业12座，已开业项目平均出租率达到97.91%，较上年下降1个百分点，公司商业综合体并未因快速扩张而导致出租率下降，充分体现了其强大的商业地产运营能力。2017年，公司租金及管理费收入达到10.2亿元，同比增长高达131.5%。目前，公司运营和在建的吾悦广场已经达到68座，2018年计划新开业18个，租金和管理费收入达到20亿元。商业地产在公司"双轮驱动"战略中的地位快速提升。
        资金成本略降财务安全：融资方面，2017年公司多渠道融资，发行了三期中期票据，一期PPN，一期ABN，共募资76亿元，发行了一期5年期高级美元债券，募资2亿美元。2017年公司整体平均融资成本为5.32%，同比-0.17pct。2017年底公司扣除预售款后的资产负债率为58.16%，同比+2.93pct；净负债率为63.26%，同比+11.01pct。总体来看，虽然公司2017年负债水平较上年有所上升，但凭借多渠道融资和较低的融资成本，公司现金流稳定，财务安全。
        盈利预测与投资评级：预计公司2018-2020年净利润分别为91.56亿元、119.98亿元、143.20亿元，对应的EPS分别为4.06元、5.32元、6.34元。按2018年3月15日收盘价36.45元/股，对应的PE分别为8.99X、6.86X、5.75X，低于行业中位数（10.37X）和平均水平（12.22X）。基于公司未来两年较高的成长性和目前较低的估值水平，我们维持公司"买入"评级，6个月内目标价48.67元/股。
        风险提示：三四线城市房价上涨引发的调控风险；货币政策收紧风险；财务风险。