国信证券-祁连山-600720-2017年年报点评：一番跋涉寒冬远，凌霜傲雪可迎春-180322

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        收入增长16.71%，归母净利润增长245%，并拟10  派2.3  元
        2017  年公司实现营业收入59.69  亿元，同比增长16.71%，实现利润总额6.64亿元，同比增长256.69%，实现归母净利润5.75  亿元，同比增长245%，EPS为0.74  元/股，并拟10  派2.3  元（含税），符合此前业绩预告。
        供需改善提升盈利水平，资产减值小幅拖累业绩
        2017  年公司共生产水泥2122.67  万吨，同比减少2.4%；销售水泥（含熟料）2153.18  万吨，同比减少1.2%，区域水泥销量同比下降约11%，公司市占率得到提升。我们测算销售吨价约254  元/吨、吨成本约175  元/吨、吨毛利约78元/吨、吨费用约52  元/吨，分别较去年同期提升41  元、22  元、19  元和1.5元，其中吨成本增加主因原煤等原燃材料价格上涨（其中，燃料及动力成本同比增加32%）；吨费用略有提升一方面受年内部分公司停工费用计入管理费用及错峰生产期实施固定资产维护维修使维修费同比大幅增加所致，导致管理费用同比增长15%，另一方面通过减少带息负债，财务费用同比减少32%。2017年公司共发生资产减值损失7370  万元，其中因停产注销天水和玉门公司计提在建工程减值损失2277  万元，计提张掖巨龙商誉减值损失2601  万元。
        区域市占率高，供给格局改善幅度大
        公司作为甘青藏区域的水泥龙头，在甘肃地区市占率达44%，青海市占率达24%，形成了横跨甘、青两省的分布格局，覆盖甘青藏三省区主要市场，其中甘肃区域产能和矿山重点布局在需求较好的甘肃南部地区。17  年甘肃区域固定资产投资同比大降40%，水泥需求同降约11%，但区域水泥顺利提价且价格得以保持高位运行，主要受益区域供给收缩力度大使得供需格局大幅改善所致；预计未来区域供给存在一定刚性，随着开春复工市场启动，需求集中体现，区域价格有望再看高一线（日前天水和平凉地区在出货淡季已率先上调价格20  元/吨和30  元/吨可见区域协同水平的提升和企业保价的意愿）。
        估值低、弹性足，继续关注区域基建发力，给予“买入”评级
        17  年下半年区域大规模项目集中开工，总投资约1800  亿元；12  月1  日甘肃省公航旅又联合中冶集团等4  家央企，与14  个市州签署战略合作协议，投资规模5000  亿元，区域基建发力将会是水泥行业需求端的重要看点。若后续资金到位、基建发力兑现，业绩仍有上调空间。预计2018-2020  年公司EPS  分别为1.05/1.26/1.42  元/股，对应PE  10.7/8.8/7.8x，继续给予“买入”评级。
        风险提示：甘肃基建低于预期；供给超预期增加；成本超预期涨价。