华安证券-双汇发展-000895-猪价快速下行影响业绩，展望下半年盈利回正-210813

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主要观点：事件：公司发布2021年中报，实现营业总收入349.10亿元，同比减少4.02%；归母净利润25.37亿元，同比减少16.57%。

其中，2021Q2实现营业收入165.92亿元，同比减少11.66%；归母净利润10.96亿元，同比减少30.47%。

收入受猪价下降影响，利润主要受进口肉和国产冻品肉盈利下降影响：公司H1收入下降4.02%主要是受猪价、肉价下降较大的影响；利润下降16.57%主要原因是2020年同期低成本冻品盈利基数较高、中外价差收窄进口肉盈利下降、员工及市场费用的投入增加。

Q2收入下降11.66%，主要是Q2猪价降幅较大导致；利润下降30.47%，主要受（1）上年同期疫情支持政策较多；（2）上年同期有股权转让收益；（3）Q2国产和进口肉计提减值；（4）员工薪酬增加；（5）市场费用增加。

剔除上述影响后，Q2利润下降在10%以内，主要受进口肉和国产冻品肉盈利下降，以及Q2肉制品销售规模下降等因素影响。

肉制品端销量基本持平，利润受费用影响下滑：肉制品端，H1实现营收136.57亿元，同比减少2.45%，实现毛利率28.46%。

实现销量77.32万吨（+0.02%），吨利3409元（-10.16%）。

销量基本持平，利润方面虽猪肉原材料价格下降，但其他原材料成本、员工薪酬及营销开支增加而有所下降。

单Q2肉制品业务实现营收65.07亿元，同降11.56%，实现销量37.85万吨（-8.8%），吨利3168元（-16.84%）。

屠宰端生猪屠宰量大幅上升，利润明显下滑：屠宰端，H1实现营收209.91亿元，同比减少12.19%，实现毛利率6.75%。

屠宰头数503.7万头（+53.8%），头利46.03元（-78.6%）。

生猪屠宰量大幅上升主要是供应从非洲猪瘟导致的低位逐步恢复以及猪肉下跌拉动消费者需求恢复，尽管生猪价格下行对屠宰增量有利，但由于库存减值影响，以及库存肉、进口肉贡献较上年同期减少，利润出现明显下滑。

单Q2屠宰业务实现营收100.50亿元，同降18.0%，屠宰头数224万头（+39%），头利-23.70元（-113%）。

展望下半年盈利回正，长期破局可期：展望下半年，预计Q3肉制品产销量同比维持稳定，屠宰端产销量大幅提升，整体利润降幅收窄；Q4产销规模增长，整体利润恢复正增长。

2022年预计屠宰业务将保持大幅增长，肉制品销量个位数增长，整体实现双位数利润增速。

长期来看，公司在肉制品端加强新品研发与推广，持续推动产品结构升级；屠宰端受益上下游产业链变革带来的行业规模化，公司龙头优势凸显，发展空间广阔。

盈利预测与估值：下调公司2021~2023年归母净利润55.46/61.01/66.20亿元(前值64.96/71.54/78.49亿元)，同比增长-11.3%/10.0%/8.5%，对应EPS为1.60/1.76/1.91元。

当前股价对应2021~2032年的PE为17/15/14倍，维持“买入”评级。

风险提示肉制品业务发展不及预期，原材料价格波动，食品安全风险等。