光大证券-腾讯控股-0700.HK-游戏业务虽有短期担忧，广告、支付前景依旧广阔-180323

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        ◆17  年四季度收入不及预期、Non-GAAP  净利润超市场预期
        腾讯公告4Q业绩，单季实现营收664  亿元人民币同比增长51%，低于市场预期3%，主要由于网络游戏业务近两年来首次出现环比下降，低于预期所致；Non-GAAP  净利润175  亿元同比增长42%，高于市场预期3%。
        ◆游戏社交等增值业务同比增37%，支付、云计算等同比增121%
        公司增值业务营收399  亿元，同比增长37%。其中，（1）网络游戏收入同比增长32%至244  亿元：端游同比增长13%至128  亿元，预计未来端游增长将放缓；手游同比增长59%至169  亿元，环比下滑7%，低于我们预期，我们认为可能的原因是年底《王者荣耀》受到“吃鸡”类手游冲击及季节性影响致使整体移动游戏收入出现近两年来的首次环比下降。目前多款重量级游戏仍处于提升用户体验、稳固用户群的阶段，并未立即商业化，预计1Q18  移动游戏增速将有所反弹。（2）社交网络收入增长45%至156亿元，主要由于订购数字内容服务与游戏内虚拟道具销售的收入增长所致。其他收入141  亿元，同比增长121%，主要由于支付业务及云计算收入增长所致。受线下商业交易量同比增长逾一倍所带动，微信支付商业交易量继续快速增长；腾讯云基础设施在全球覆盖21  个地区，运营36  个可用区。
        ◆网络广告收入124  亿元，同比增长49%，仍有较大提升空间
        公司网络广告业务收入124  亿元，同比增49%。其中，媒体广告收入同比增长22%至41  亿元，主要受益于腾讯视频收入的增长；社交及其他广告收入82  亿元，同比增速进一步提高至68%，主要来源于微信朋友圈、公众号和广告联盟广告收入的增长。此外，公司在若干一线城市增加了微信朋友圈的广告投放量，并降低了微信公众号的流量门槛。参考Facebook  的发展历程，并综合对比17  年Facebook  和腾讯网络广告的ARPU（20  vs.  6USD），我们对公司网络广告持续高速增长，仍持有乐观态度。
        ◆维持“买入”评级，提升目标价至494  港元/股
        基于本次业绩表现，我们略微下调公司18/19/20  年收入分别至3,295、4,156、5,222  亿元人民币，同比分别增长39%、26%、26%；略微上调公司净利润分别至965、1,251、1,637  亿元人民币，同比分别增长33%、30%、31%；考虑到公司积极布局互联网各细分领域，且其股权投资价值不断提升，将公司部分市值公允的非控股企业价值纳入我们此前的分部估值中，上调目标价至494  港元，对应18  年39x  PE，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：游戏及社交政策监管风险，网络广告业绩持续不达预期