国海证券-潞安环能-601699-动态研究：低估值、高弹性冶金煤龙头，沐浴山西国改春风-180323

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        投资要点：
        优质冶金煤龙头、先进产能占比高。公司主产优质动力煤和喷吹煤，在产矿井13  座、主要分布在晋南长治、忻州和临汾，合计资源储量34.67  亿吨、可采储量17.79  亿吨，核定产能3890  万吨/年。公司煤炭生产集约高效、机械化程度高，共有9  座矿井入选先进产能、合计年产能3450  万吨，占总产能的89%（其中五阳、王庄、余吾、漳村、常村、潞宁六座主力矿井全部位列先进产能，合计年产能3200万吨）。潞安环能下游客户稳定，主要供应宝钢、太钢、天津钢厂等大钢企，拥有全国最大喷吹煤生产基地，冶金煤产能、产量位居同类上市公司第一。
        公司资源禀赋及生产条件优异、成本控制能力也非常出色，煤价上涨高业绩弹性充分体现。行业低迷时期、潞安环能主动压减成本，2016  年吨煤成本188.92  元、位于冶金煤类上市企业第二低，期间费用也持续下降。受益供给侧改革在煤钢领域的共同推进，淘汰落后产能与环保限产并举，同期煤价、钢价上涨明显，企业盈利能力回升。2016-2017  年宏观经济回暖、钢铁下游需求持续超预期，喷吹煤需求明显提振，2016  年公司吨煤售价上升7.64%、销量增长16.9%至3624  万吨，实现归母净利8.57  亿、同比增幅732%。根据公司2017  年业绩预报，实现归母净利18-21  亿元、同比增幅为210%-245%。2018  年煤、钢行业仍然要去产能1.5  亿吨和3000  万吨，在下游需求增速持平的假设下，我们预计煤、钢行业仍是供需紧平衡，冶金煤价中枢不会比去年低。另外从生产和环保角度看，喷吹煤能部分代替焦炭降低钢企污染排放和生产成本、受到政策鼓励，公司的喷吹煤销量有提升空间。
        集团煤炭资源储备丰富，沐浴山西国改春风、非上市煤炭资产注入预期渐强。潞安集团近年来通过布局内蒙、新疆等地煤炭资源，现拥有六大矿区、合计储量435.6  亿吨，年核定产能6965  万吨。除去公司层面，集团仍有未上市的煤炭资产年核定产能3000  多万吨，均为盈利能力强的优质矿井。主要为潞安新疆（1250  万吨）、高河矿（600  万吨）、司马矿（150  万吨）、郭庄矿（90  万吨）、慈林山矿（55  万吨）等，其中高河矿与司马矿被列为先进产能。2017  年以来山西国企改革加速，于去年10  月成立省国有资本投资运营有限公司，并将潞安集团  100%股权全部注入、加快国有资本运作、提质增效。目前集团资产证券化率仅为29.85%，且集团承诺公司作为旗下唯一煤炭业务经营主体，在条件合适时将其余煤炭资产分批注入上市公司。近年来已相继注入余吾煤业、潞宁矿、19  座整合矿等到公司体内，我们认为山西国有资产整合加速会客观推动集团非上市煤炭资产注入步伐加快，潞安环能将深度受益。  
        盈利预测与公司评级：预计公司2017-2019年EPS为0.92/1.09/1.17元、对应PE11.65/9.76/9.11倍,维持增持评级。  
        风险提示：宏观经济下行；煤钢领域去产能不及预期、煤价、钢价大幅走低；山西国改进展缓慢；集团煤炭资产注入不及预期。