光大证券-都市丽人-2298.HK-复苏进程快于预期-180323

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        ◆17  年业绩符合盈利预告
        公司17  年实现营业收入45.4  亿(+0.7%)，实现归母净利润3.17  亿(+31%)，均处于此前盈利预告范围内。跟我们的预期相比，整体毛利率43.2%，略低于预期的44.5%，主要是清库存及原材料成本上涨导致。销售及管理费用均低于我们预期，反应关闭亏损店铺和人员优化效果显著。
        ◆全方位业务调整已基本完成
        公司17  年净关店362  家，扣除上半年净关店344  家，下半年关店18  家，渠道优化已进入尾声。电商渠道持续表现强劲增长74%，且各家平台发展较为均衡。产品研发显著增加人员和费用投入，供应链持续改造，成立大商企部门，统筹供应链。库存控制较好，虽然库存周转天数受基数影响仍然从142  天上升至160  天，但库存绝对金额出现下降，且新旧库存的比例显著改善。
        ◆18  年展望乐观，复苏超预期
        公司预计18  年净开店800  家以上，且目前来看完成情况良好，显著超出我们此前500  家的预测。新开店以大面积（60-120  平米）门店为主，其中购物中心店预计在200-300  家。此外将进行第六代门店改造1000  余间。
        电商方面预计18  年增速继续在50%以上，且利润率保持提升趋势。公司内部从高管到基层员工推行合伙人制度，大幅增强员工积极性。这些措施将显著改善公司收入增长，我们预计18  年同店增速达到中单位数，整体收入增速达到15%以上，毛利率提升1-2  个百分点。库存方面，随着库存结构趋于健康，低线城市折扣店以及海外销售步入正轨，预计18  年底整体库存金额将继续下降。外部合作方面，公司跟Kappa  成立合资公司，进军线上男士内衣及女性运动内衣领域，同日本企业合作进入儿童内衣领域。
        ◆重申“买入”评级，目标价提升至5.84  港元
        由于公司复苏情况快于预期，我们调整2018-2019EPS  预测，从0.17/0.21  元至0.19/0.27  元，并预测2020  年EPS  为0.34  元，对应三年净利润增速为28%、41%、27%。鉴于公司良好的复苏前景，以及未来净利润增速提升，我们给予公司2018  年25  倍PE，对应股价提升至5.84  港元，重申“买入”评级。
        ◆风险提示：开店及同店增长不及预期；新产品销售不佳