招银国际-中信证券-6030.HK-确认龙头地位-180326

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        2017  年业绩远超行业总体水平。中信证券2017  年全年收入总额按年增长13.8%，至人民币570  亿元，纯利按年增长10.3%，至114  亿元人民币，而行业整体纯利则下跌8%。公司能够取得如此良好业绩的原因，要归功于投资收入的大幅增长，按年涨幅达到58%，相信主要由于公司在今年实行IFRS  9  前提前兑现部分投资收益。成本收入比按年大致持平，约为72.7%，较上年轻微上升0.5  个百分点。
        传统业务维持行业领先地位。尽管2017  年国内资本市场的整体环境对券商而言并不有利，但中信证券仍然巩固了其在几项传统业务中的领先地位。1）经纪业务：公司2017  年的股票基金成交额达到13.1  万亿元人民币，按年下跌12.5%，与市场趋势相若；市占率达到5.69%，按年小幅下降0.03  个百分点，仍保持行业第二的位置。2）投行业务：凭借在IPO  业务上的强劲表现，中信证券继续领跑投行业务，将股权融资业务市占率优势扩大0.53  个百分点至12.29%；而在债券发行市场低迷的情况下，公司的债券承销业务逆势而上，承销额按年增长34.7%，市占率大幅提升1.74  个百分点至4.29%，跃居行业首位。展望2018  年，在目前IPO  常态化且过会趋严、潜在独角兽企业上市加速和潜在CDR  发行的情况下，我们认为中信证券的投行业务将继续得益于其优质的客户群和强大的承销能力，保持行业龙头地位。3）资产管理业务：中信证券的资管总规模及主动管理规模均列行业第一位，尽管资管规模受强监管影响，按年收缩13.2%。我们认为在监管引导下，公司将持续提升主动管理规模占比，资管总体规模收缩放缓，有利于资管业务盈利能力的稳定。
        收入结构优化。中信证券的收入结构渐趋平衡，以手续费佣金类收入为主的经纪、投行及资管业务占比按年下降10.4  个百分点至46.5%，而交易类及其他类等依靠资本为主的业务占比明显上升。1）股票质押式回购业务带动利息收入增长。公司去年减少了对固定收益类的投资，而增加了对股票质押式回购业务的投入。年末股票质押回购表内余额达到780  亿元人民币，按年增长98.0%，利息收入按年增长61.8%。此外，公司在股权类衍生品业务上也保持行业领先，并计划下一步加速发展包括场外期权在内的业务。鉴于公司在服务机构客户上的优势，我们认为相关业务将会带来更多贡献。2）子公司盈利贡献提升。中信证券去年完成对海外业务平台进行整合，令营运效率和业绩均得以提升，2017  年纯利按年增长2.8  倍至5.9  亿元人民币。另一方面，旗下PE  金石投资和直投公司中信证券投资纯利合共增长29%，至24  亿元人民币。我们期待未来子公司对中信证券的利润贡献逐步提升，进一步优化收入结构。
        维持买入评级。我们将对市场数据的假设下调，并将对中信证券2018  年和2019  年的纯利预测分别下调至130  亿元人民币和149  亿元人民币。我们将对公司的目标价由20.1  港元提升至21.5  港元，相当于公司2018  年预测市帐率的1.35  倍，同时也是同业2018  年的平均预测市帐率加两个标准差，以体现公司在行业中的龙头地位。维持买入评级。