交银国际-联邦制药-3933.HK-公允价值变动导致净利润远低于预期-180323

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        2017  年扭亏为盈：公司发布正面盈利预告，17  年未经审核业绩约为人民币8000  万元，与去年亏损2.72  亿人民币相比实现扭亏，但大幅低于我们此前3.4  亿元的预测和3.7  亿元的市场一致预期。公司披露扭亏的主要因素为（1）中间体和原料药销售价格的上涨；（2）汇兑收益；以及（3）抵消投资物业的公平值变动亏损。
        公允价值变动影响公司净利润水平：我们认为公司业绩大幅低于预期的主要原因在于衍生工具及可换股债券的公允价值变动。公司可换股债券的转换价于16  年末调整至4.86  港元，随着公司17  年股价抬升，可换股债券部分导致公司负债增加，体现为衍生工具公平值亏损。尽管中报数据显示17年中期公司在该领域公允价值收益超过6800  万元，我们认为考虑到公司股价、汇率以及利率的综合影响，公司2017  年衍生工具公平值亏损可达1.2  亿元人民币。
        土地减值计提继续：我们认为，除可换股债券的价值变动外，公司包括彭州荼毒在内的投资物业仍将产生1.1  亿元的公允价值变动亏损，比去年1.2亿元有所减少。
        我们计算公司2017  年核心利润约2.9  亿元人民币，与我们此前3.2  亿元的预测相比低8%，我们将就公司主营业务与非经常性损益部分与管理层进一步沟通。暂时维持买入评级和8.79  港元目标价。