招银国际-中国太平-0966.HK-新业务价值增速领跑同业；财产险承保利润提升-180326

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        2017  年业绩超预期。总保费同比增长20％至1,790  亿港元，比我们预期低2％，但高于市场一致预期8%。净利润增长27％至61.36  亿港元。2017  上半年，太平集团确认了可供出售金融资产公允价值损失。于2017  财年末，公允价值变动由负转正，为36  亿港元。太平人寿新业务价值增长50％至136  亿港元，比我们预期高3％。太平人寿/太平集团内含价值分别增长28％/20％至1,170  亿港元/1,250  亿港元，比我们预期高7％/  5％。太平财险综合成本率下降0.3  个百分点至99.5％，比我们预期好0.1  个百分点。  股息为0.10  港元，与去年持平。
        新业务价值增长领先同业。  2017  年，太平人寿新业务价值增长高达50％，超越中国平安（33％），中国人寿（22％）和新华保险（15％）。强劲增长源于高价值率的保障型业务扩张。长期健康险保费增长69％至148  亿港元，占总保费的11.3％，同比提升5  个百分点。传统寿险保费增长4.5  倍至218  亿港元，占总保费的16.6％，上升13  个百分点。新业务价值率因此提升2  个百分点至35.5％，其中个险渠道新业务价值率提高1.5  个百分点至44.3％。  2017年银保渠道趸交保费仍占总保费的13％，据此我们认为太平人寿新业务价值仍有很大提升空间，并将继续引领增长。
        太平财险增速超过行业，承保利润提升。  2017  年，财险业务录得保费收入221  亿元人民币，同比增长21.4％（行业增长13.8％）。  交叉销售呈上升趋势，占2017  全年财险保费收入的26.1％（上半年为21.9％）。  综合成本率下降0.3  个百分点至99.5％。  尽管由于车险费率改革，财险公司的赔付率升高，但太平财险加强理赔管理，2017  年赔付率降低0.8  个百分点至52.2％。2018年前2  个月，财险业务继续高速增长并超过行业平均水平，总保费增速高达36.8％，其中车险同比增长24％。
        第三方资产管理业务亮眼。太平集团投资资产规模迅速增长25.9％至5,399  亿港元。第三方资产管理业务管理资产规模达4,187  亿港元，同比增长40.1％（2015-2017  年复合增长率35％）。  太平资产管理费收入增长47％至12.7  亿港元，其中集团外管理费收入占比达到61.6％。虽然金融机构资产管理业务监管收紧，但我们认为，保险公司可以充分发挥长期和非标资产管理能力。
        估值。根据分部加总估值法，我们分别估值集团寿险、财险及其他业务，并调整总保费增速假设，将目标价由40.84  港元下调至39.21  港元。该价格相当于2018  年预测集团每股内含价值的1.0  倍。  维持买入评级。