中泰证券-农林牧渔行业第13周周报：中美贸易战升温，农业板块机会在哪？-180325

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        【本周聚焦话题】中美贸易战升温，农业板块机会在哪？
        本周市场关注的焦点【中美贸易战】的升级。3  月23  日凌晨，特朗普针对中国贸易签署备忘录，拉开中美贸易战的序幕，紧接着中国商务部迅捷展开回击，对水果、坚果、葡萄酒等产品加征关税。由于中美农产品贸易对中国存在巨大逆差（15  年中国从美国进口202  亿美元，出口44  亿美元），被认为是中方反击最好的“武器”。受此利好影响，周五农业板块大涨。当前中美贸易战只是出于初步阶段，被列入加征关税的产品在美国出口中国占总出口占比都很低，比如水果、坚果、猪肉等，仅仅只是象征性的还击，而中国从美国进口量较大的大豆、谷物、棉花等均未被列入名单。一旦贸易战升级，其他农产品是否会加入，大豆是否会成为最后的筹码？我们用数据简要分析下。
        中美农产品贸易主要以互补性关系为基础，稳定局势下维持增长态势。近五年来在美国农产品出口的目的地中，中国的占比不断提升，当前成为美国农产品出口的第二大目的地（第一为加拿大），占到美国农产品出口额的15-18%。从中美农产品贸易主流品种看，中国从美国进口的主要是土地密集型的初级农产品，如大豆、谷物等，其中中国从美国进口的大豆总额占美豆出口总额的近六成。而中国出口到美国的农产品以劳动密集型和加工农产品为主，比如蔬果、中草药、果汁饮料和茶叶等。这一贸易特点也体现了美国土地资源丰富，初级农产品成本低，生产过剩可大量出口；而中国耕地资源紧张，人力成本低，深加工产品更有优势的特点。这一贸易特点是由于中美农产品的比较优势所决定的，并且在稳定局势下有望进一步增长。
        若中美贸易战升级，中国势必会在中美农产品贸易上做出有效还击。我们根据贸易战轻重程度来框定中国在农产品贸易上可用来还击的潜在标的。（1）第一阶段，象征性的还击，主要标的是对于中美来讲都不属于关键的贸易商品，比如当前已经进入列表的水果、坚果和猪肉等；（2）第二阶段，有效的还击，主要潜在标的对于中国而言并不是关键的进口，或对中国而言是重要的进口，但相对容易在未来较长的时间内获得替代品。潜在标的有小麦、玉米、稻谷和棉花，其中小麦、玉米和稻谷对于进口的依赖程度并不高，棉花进口依赖度12%，除了美国主要替代国还有澳大利亚、印度、巴西等国家。（3）第三阶段，严重的反击，潜在标的是对美国该品种的供需平衡表有一定的重大影响，潜在标的为大豆。中国每年需要进口大豆约8000-9000  万吨，其中从美国进口2800  万吨，占到美国总出口的60%，最近几年基本保持稳定，但只占到中国总进口的1/3。一旦中美贸易战全面升级，中国对美国大豆出口加征关税将有效打击美国国内大豆产业，而中国的供给缺口一部分可以通过巴西、阿根廷等南美国家来补充，另一部分通过国内自给，支撑国内大豆产业。
        不过，大豆作为美国重要的农作物产出品和重要的中国蛋白原料，本质上是相互依存的。在贸易战升级预期下，本周五国内豆粕期货价格跳涨，CBOT  美豆价格开盘大跌，随后价格均有所回落/回升。如果大豆成为了贸易战对象，对于中国的养殖饲料成本而言，将形成上涨预期，也必将影响饲料产品中豆粕的使用比例，从全球需求来看大豆需求或将下滑，整体大豆种植和贸易格局也将有所改变。短期来看，国内豆粕价格维持高位运行，长期影响则存在不确定性，等待政策和局势的进一步演化。
        【本周策略】虽然对美国农产品加征关税对于国内农业板块利多，但影响有限，更多的是主题性的投资。整体来看，我们认为国内农业股还是在自己的供需框架、产业格局演变中发展。当前猪价弱势震荡，中大型养殖场扩张产能的释放仍在持续进行中，但长期投资者可逐步布局出栏高速扩张的个股。同时，饲料行业集中度持续提升，龙头公司毛利率水平提高，板块估值相对低位，重点推荐饲料龙头海大集团、低估值大北农和禾丰牧业；动保行业在养殖规模化大潮下高端苗市场不断扩张，重点推荐中牧股份、生物股份，关注普莱柯。
        【子版块观点】
        养殖：猪价大周期下跌第二年，全年可布局产能高速扩张个股。本周猪价跌至10.38元/公斤，环比下降3.10%，仔猪跌至27.33元/公斤，环比下降1.80%。之前我们一直向市场传达猪价趋势向下的观点正在被市场逐步验证，我们依然坚持对于猪周期的判断，18年是下跌第二年，行业出现亏损；19年会是第三年，大概率会见周期底部，最低价可能在行业平均可变成本止跌。19年以后从时间和空间角度下行周期基本完成。20年以后大概率出现向上趋势，而很多农业上市公司将会享受到巨大的量价齐升的大行情。所以生猪养殖行业无论是站在产业规模化快速提升趋势还是站在投资回报率的角度，都是未来三年农业板块投资的最核点。短期猪价的超预期波动，会影响整个板块的投资情绪和节奏，但不会打乱关于周期趋势和中长期猪价的判断，在养殖行业从一般标准化走向工业化、规范化生产的过程中，与拥有土地、资金、成本、人才等多方面优势的公司共同成长，依旧是我们重点推荐的方向。较高的正常ROE水平和快速集中背景下的龙头公司的高速增长，是养猪产业值得投资人思考的核心逻辑。长期看，本轮生猪板块回调之后可以逐步布局产能快速扩张、估值较低的正邦科技、牧原股份，和成本优势突出的产业龙头温氏股份等。
        饲料：饲料销量增速稳定，关注低估值个股。2018年随着养殖量恢复，饲料行业保持恢复态势，行业集中度持续提升。优质饲料集团凭借着稳定的产品力和性价比，销量增速预计高于行业，毛利率水平也因产品结构的改善而提高，业绩保持增长。从1-2月销量情况看，几大公司猪料增速保持20-25%，禽料持平恢复，水产料持平。当前板块估值15-18X，业绩确定性和安全边际高，重点推荐饲料龙头海大集团、低估值大北农，建议关注禾丰牧业。
        动保：规模化在2018年后才真正进入加速期，坚定配置高端苗品种。从2017年来看，规模养殖企业推迟了扩张计划，2017-18年将是母猪加速进栏期，2019-20年生猪加速扩张，因此从2018年下半年开始才真正进入规模化加速期，高端苗市场有望在目前基础上加速扩张。从具体品种看，口蹄疫依然保持30%高增长，圆环加速国产化替代，伪狂犬国产化产品持续扩张体量到10级别规模。
        中牧股份:目前中牧在各大养殖集团份额快速提升，行业第一次分散采购是中农威特的加入，第二次将是中牧股份，目前其产品质量经过冬天验证，质量达到第一梯队水平，2018-20年口蹄疫市场苗有望爆发式增长并连续超市场预期。按公司的国企改革目标，未来roe将从7%提升到11-12%水平，资产重估空间巨大。
        生物股份：虽然份额可能面临下降，但行业加速扩张保证公司口蹄疫市场苗持续高增长无忧，结构从大客户主导逐步均衡化，而圆环与其他新产品（伪狂犬、布病等）不断推出且逐步贡献增量，从公司目标及新园区规划看，业绩30%稳定增长可期。公司激励目标保证了长期持续增长的确定性，是值得长期配置的品种
        普莱柯：目前公司圆环疫苗推广顺利，销量目标有望上调，业绩有望高增长并消化估值，带动新一轮机会。同时公司伪狂犬产品也有望于2018年上市，分享10亿元规模市场蛋糕，提升未来3年持续增长潜力。2018年是公司大品种产业化推广的元年，公司的业绩爆发拐点出现，积极参与弹性品种。
        种业：龙头公司持续布局，种质资源、研发优势不断强化。隆平高科近期持续对玉米种业展开布局，并购联创、与中化（先正达）合作，从种质资源到研发体系，有望逐步建立难以超越的商业化育种体系。我们认为隆平未来3年仍将享受水稻行业集中度快速提升至50%的红利，同时并购等也逐步打开其玉米长期发展空间，向30%以上市占率迈进，目前市值对应25倍左右pe，历史pe在35-40倍，农业龙头里高增长、低估品种值得坚定配置。
        【重点推荐标的】生猪板块：正邦科技、牧原股份、温氏股份；动保板块：中牧股份、生物股份；饲料板块：海大集团、大北农、新希望；种植链:隆平高科，建议关注禾丰牧业、益生股份、民和股份、圣农发展。
        风险提示：农业政策落地不达预期；猪价、鸡价走势不达预期。