华安证券-中材国际-600970-2017年年报点评：转型升级成效显，盈利能力大幅提升-180326

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        事件：公司2017  年实现营收195.54  亿元,同比增长2.88%；归母净利润9.77亿元，同比增长91.04%；EPS  为  0.56  元/股，同比增长93.10%。公司拟以分红派息股权登记日总股本为基数，每  10  股派现金1.68  元（含税）。
        主要观点：
        增利显著，工程业务毛利率提升
        2017  年公司业务转型成效初现，新业务营收贡献大幅增长，带动公司盈利能力显著提升，归母净利润同比增幅达91.04%。2017  年公司营收结构进一步改善，新业务营收同比增68%，占总营收18%，其中多元化EPC、节能环保及生产运营管理收入分别为15.62  亿、11.98  亿及8.16  亿元，增速分别为115%、103%及1.78%。2017  年公司录得毛利率16.68%，较去年同期大幅提升4.60pct，主要是受益于多元EPC  带动下工程业务毛利率的提升（同比提升4.91pct  至14.64%）、装备制造业务毛利率的改善（同比提升2.77pct  至22.19%）和以及高毛利水平的环保业务比重的增加（同比提升1.17pct  至18.90）。2017  年公司三费支出占营收比为11.29%，较16  年提升3.9pct，主要是17  年公司汇兑损失、职工薪酬及研发支出增加，导致财务费用（同比提升2.14pct  至1.48%）及管理费用（同比提升0.71pct  至7.92%）占比提升。
        工程业务转型更进一步，毛利率望持续上升
        2017  年公司对工程业务的新布局迎来收获，业务结构改善的同时，订单进一步复苏，未来盈利能力有望持续改善。2017  年公司新签工程类订单259.47  亿元，同比增幅23%，其中新签生产运营管理订单35.41  亿元，同比增幅122%，新签全年新签多元化工程合同52  亿元，同比增长2.7  倍。我们认为，公司在多元化工程和生产运营管理上的积极拓展，一方面有利于提振公司在工程领域的营收增速，另一方面也可以凭借新生业务的高毛利水平（多元化工程毛利率一般在15%-20%），推动工程业务整体盈利能力的持续改善。
        收并购拓展生态工程，水泥窑危废处置潜力确认
        公司近年来积极向节能生态领域进军，随着生态建设、危废处置等市场相继打开，生态环保业务有望成为公司业绩成长的新动力。2015  年至今公司通过股权投资方式，相继控股安徽节源和中材鼎原生态肥业等企业，布局生态工程和土壤修复领域。2017  年，公司新签节能环保合同24.64  亿元，同比增长41%，其中安徽节源新签合同18  亿元，同比增长42%。此外，公司前期深度布局的水泥窑危废处置业务，受益于生态政策春风，市场潜力获确认，有望进入高速发展期。目前国内已投入运营的70多条水泥窑协同处置项目，公司参与了其中4-5成的前期设计或建设，在水泥窑协同处置上的投建及运营上经验十足，未来相关订单的承接有望加速。
        两材合并，公司有望深度受益
        2017年中建材、中材正式完成合并，两材合并为公司带来了重要机会，主要可分为两条途径，即带动原中建材集团旗下工程业务及其他产能“出海”，以及参与新中建材集团旗下水泥生产线的改造升级。中材国际作为国内最早走向海外的国际工程公司，海外投资经验丰富，新生的中建材集团有借力中材国际平台，整合相关资源，开拓海外业务的可能。此外，中建材集团也在积极部署水泥窑协同处置的相关工作。目前，集团层面拥有水泥窑生产线约300条，未来有条件参与改建升级水泥窑危废处理的生产线可能在100条左右。从市场规模来看，集团未来水泥窑协同处置危废的投建规模在60亿左右，项目运营规模可达150亿元。我们判断，中建材旗下水泥窑改建工程由中材国际广泛承接，并参与协同处置运营的可能性较大。
        盈利预测与估值
        公司作为水泥工业国际龙头，主营稳健，工程业务向多元EPC及生产运营服务拓展，2017年订单复苏，工程业务的盈利能力有望持续改善。公司还积极布局生态环保领域，借力收并购进军生态工程、土壤修复等生态建设领域，前期布局的水泥窑危废处置市场迎来风口，有望形成新的业绩增长点。公司目前已步入发展新阶段，业绩有望实现高增长，未来发展潜力十足，我们预测，公司2018-2020年EPS分别为0.76元/股、0.95元/股、1.14元/股，对应的PE为11倍、9倍、8倍，给予“买入”评级。