平安证券-华兰生物-002007-业绩环比改善明显，新品研发衔枚疾进-180327

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        投资要点
        事项：  
        公司公布2017年年报，实现收入23.68亿元，同比增长22.41%，实现归母净利润8.21亿元，同比增长5.19%，实现扣非后净利润7.61亿元，同比增长12.02%。EPS为0.88元，拟10派3元（含税），业绩基本符合预期。
        其中，2017Q4单季实现收入7.02亿元，同比增长32.85%，实现归母净利润2.02亿元，同比增长16.60%，实现扣非后净利润1.91亿元，同比增长26.74%，业绩逐季改善趋势明显。
        平安观点：  
        公司业绩逐季好转，血制品渠道去库存进入尾声。2017Q4  单季公司实现收入增速  32.85%以及扣非利润增速  26.74%，显著好于  Q2、Q3，行业渠道去库存进入尾声，景气度逐步恢复。公司整体毛利率62.42%（+1.88pp），主要由于疫苗高开导致，净利率为  33.94%（-6.93pp），销售费用率达到11.30%（+7.76pp），主要系加大血制品及疫苗的市场推广所致，管理费用率为  12.18%（-1.97pp）。分业务看，公司血制品业务收入  20.78  亿元（+14.52%），毛利率  61.54%（+0.38pp），保持稳定。疫苗业务实现收入  2.81  亿元（+157.88%），毛利率  69.53%（+16.73pp）。
        白蛋白与小制品推动血制品增长，行业低点已过静待景气回升。血制品板块中，白蛋白收入  9.20  亿元（+34.99%），静丙收入  6.77  亿元（-7.37%），小制品收入  4.81  亿元（+19.59%）。从批签发数据来看，公司白蛋白占国内批签发量的  14%，静丙占  14%，居于行业前列，八因子占  38%、人凝血酶原复合物占  66%、破免占  29%、乙免占  29%，均居国内同行业首位。公司  2017  年实现采浆近  1100  吨，同比增长  7%。目前共有单采血浆站24  家，其中广西  4  家、贵州  1  家、重庆  14  家（含  6  家分站）、河南  5  家（其中鲁山浆站为  2017  获批），保证了血浆原材料的充分供给。面对血制品从紧缺向平衡转变，公司积极调整销售策略，加大学术推广力度，加强销售队伍建设，销售费用支出  2.68  亿元（+291%）。
        疫苗业务复苏，在研品种值得期待。疫苗公司目前已成为我国最大的流感病毒裂解疫苗生产基地，目前公司在售的疫苗包括三价流感裂解疫苗、四价流脑多糖疫苗和重组乙肝疫苗。随着  2016  山东疫苗亊件后市场恢复，公司  2017  年销售各类疫苗  779  万支，同比增长  108.83%。研发方面，公司  2017年投入  1.31  亿元，占收入  5.52%。目前吸附破伤风疫苗、四价流感疫苗已经完成临床试验，AC  结合流脑疫苗已取得临床批件，其中四价流感疫苗被  CDE  列为优先审评品种，审评速度大大加快。基因子公司研发的贝伐单抗、曲妥珠、利妥昔、阿达木单抗正在按照计划开展临床研究，德尼单抗于10  月份申报临床研究并被受理；帕尼单抗、伊匹单抗正在进行临床前研究。
        维持“推荐”评级。公司  2017  年业绩增速放缓，主要受到两票制、进口增加以及政府补助减少的影响，但公司作为品种最多、采浆能力杰出的血制品龙头，在单抗及疫苗领域也有前瞻布局。从  2017Q4来看，血制品行业复苏迹象明显，我们判断  2018  年公司增速拐点向上，维持此前预测，预计2018-2020  年  EPS  为  1.12、1.37、1.68  元，维持“推荐”评级，目标价  35  元。  
        风险提示：1）血制品竞争加剧的风险：随着近几年全国总采浆量的提升，以及进口白蛋白批签发量的增长，血制品由紧缺转为平衡，竞争压力加大；2）研发风险：新药研发是一项高风险高收益的行为，需要经过药理、毒理、临床前、临床试验等多个步骤，存在失败的可能性；3）销售费用增加的风险：随着疫苗高开，以及血制品推广队伍的建设，学术推广的加强，相应的销售费用也将升高，影响公司利润水平。