天风证券-好莱客-603898-打好基础，深耕全屋定制，维持买入评级-180327

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        2017  年营业收入同比增30%，净利润同比增38%
        公司发布2017  年报，营收同比增长30%至18.6  亿，我们认为公司营收大幅增长的原因，一方面是定制行业继续保持良好的成长趋势；另一方面，公司在渠道端修炼内功取得成效，经销商整体实力得到了较好的提升，同店（存续时间超过1  年的门店）销售提升明显，实现超过20%的同比增长。2017  年，公司净增加经销门店超过250  家，截止17  年，公司经销商门店数量超1500  家（含装修）。分产品看，整体衣柜营收实现17.9  亿，同比增长28.2%；成品配套营收实现3806.8  万元，同比增长121.8%。2017  年公司归母净利润同比增长38%至3.48  亿元，折合EPS  为1.15  元。2017  年分红方案为每10  股派发现金红利3.26  元。
        2017  年毛利率同比下滑1.6  个百分点，期间费用率同比下降2.1  个百分点
        2017  年公司的毛利率为38.3%，同比下降1.6  个百分点，主要是由于原材料、人工成本等增加所致。分产品看，衣柜毛利率增加0.2  个百分点至40.1%，成品配套产品毛利率减少4.8  个百分点至18.1%。
        2017  年公司的期间费用率为16.9%，同比下降2.1  个百分点。其中，销售费用率下降1.6  个百分点至11.8%，管理费用率下滑0.5  个百分点至5.2%。
        产品多样化满足消费需求，多渠道协同发展助力收入增长
        品类方面，2018  年公司定制橱柜与木门将会全面推向市场，橱柜业务将共享衣柜的生产线、渠道与品牌投入，在形成品牌协同时，能节省相关费用，我们预计橱柜业务今年有望实现盈亏平衡。另外，公司将定制木门作为战略重点，计划开设独立门店，产品预计在下半年落地，收入在四季度显现，产品线持续丰富助力提升品牌竞争力。产品方面，公司将持续推广原态板产品，丰富全屋定制套餐，推动客单价持续提升。渠道方面，2018  年公司计划新增加约300  家门店，同时将在全国范围内进一步深化店面翻新，计划翻新门店约300  家。2018  年公司将会通过线上线下以及小区主动营销渠道等方式全渠道获客，继续推行经销商优化升级，助力收入维持高增长。
        打好基础，深耕全屋定制，维持买入评级
        过往两年好莱客没有在渠道端冒进，而是主动放慢脚步，不断优化经销商的质量，为下一阶段的发力打好基础。2018  年公司将增加橱柜和木门业务，全屋定制战略向纵深演进。基于公司在渠道端仍有大量的红利尚未释放，并且品类不断丰富，核心竞争实力进一步增强，我们将公司2018、2019年EPS  分别上调至1.44  元、1.91  元，当前股价对应PE  分别为19  倍、15倍，维持“买入”评级。
        风险提示：橱柜木门业务拓展不达预期，房地产投资增速下滑。