安信证券-复星医药-600196-业绩基本符合预期，公司研发进入收获期，内生外延铸就国际一流医药企业-180326

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        ■事件：公司公告2017  年年报，实现收入185.33  亿元，同比增长26.69%，实现归属上市公司股东净利润31.24  亿元，同比增长11.36%，实现归属上市公司股东扣除非经常性损益23.46  亿元，同比增长12.10%。同期公司实现经营性现金流净额25.80  亿元，同期上升22.28%。
        ■年报收入和净利润增速基本符合预期，各项业务稳健增长。收入端来看，剔除2017  年新并购企业及2016  年并购企业的可比因素影响后，同口径增速为20.26%。其中：药品制药收入132  亿元，增速28.62%（同口径增速22.35%），医疗服务收入20.88  亿元，增速24.49%（同口径增速14.95%），医疗器械与医学诊断收入32.14  亿元，增速20.65%（同口径增长15.08%），另外公司参股公司国药控股是国内医药流通龙头，同期实现收入2777.17  亿元，同比增速为7.48%。利润端来看，公司毛利率上升4.88  个百分点到58.95%，公司销售费用率上升5.92  个百分点到31.23%，管理费用率下降0.97  个百分点到14.83%，销售费用率提高较多的原因是公司核心品种市场开拓加深的缘故；另外由于国药控股增速下滑，公司投资收益收入占比下降近2  个百分点。综合来看公司扣非归母净利润率下降2.32  个百分点到16.86%。总体而言，公司年报收入和净利润增速基本符合预期，公司各大版块业务发展较为稳健。
        ■公司全产业链协同效应显著，整合能力突出，内生外延铸就国际一流医药企业。公司业务领域覆盖医药健康全产业链，相对于其它以单一业务或者单个产品为业务基础的公司而言，公司的业务布局能够最大程度地分享中国医药健康行业的持续增长机会，并能通过业务板块间的资源共享产生协同效应。内生方面，公司药品、器械、服务三大领域均在高基数的基础上实现了15%以上的收入增速，持续高于行业的平均水平。外延方面，公司药品领域完成了对Gland（2017  年10  月交割，并表净利润为6289  万）及Tridem（2017  年12  月交割，并表净利润为159  万）的股权收购，医疗器械领域完成了对瑞呼吸机器械典breas  的收购（2017  年3  月交割，并表净利润为481  万），医疗服务领域也有系列并购。公司具备全球一流的基于产业项目筛选和整合能力，国际化战略清晰，管理团队优秀，有望成为国际一流医药企业。
        ■公司研发逐步进入收获期，产品梯队不断丰富。2017  年，公司研发投入总计15.3  亿元，研发收入占比上升到8.3%，其中制药业务研发投入为12.75  亿元，同比增长32.39%，占制药业务收入9.7%。研发投入持续加大主要是对公司生物类似药及生物创新药、小分子创新药以及一致性评价。目前，公司研发已经逐步进入收获期，给公司增长提供新的引擎。公司公告其研发管线：（1）大分子生物药方面，公司是国内龙头企业，针对CD20  靶点的利妥昔单抗生物类似物非霍奇金淋巴瘤适应症已经提交CFDA  申请，预计有望在2018  年上市；针对HER2靶点的曲妥珠单抗生物类似药针对乳腺癌的适应症在国内和欧洲开展临床三期，有望在2019  年申报生产；针对TNFα、VEGF、EGFR  靶点的生物类似药、针对VEGFR2、EGFR  靶点的生物创新药临床工作稳步推进；重组赖脯胰岛素、重组人胰岛素、重组甘精胰岛素三期临床进展顺利；公司持股50%的复星凯特公司有望在2018  年完成对细胞免疫治疗产品car-T  的临床申报。（2）小分子创新药方面，FC-110、FC-102、PA-824、FN1501  均获批临床；（3）一致性评价方面，公司苯磺酸氨氯地平已于2018  年2  月通过一致性评价。草酸艾司西酞普兰、阿法骨化醇一致性评价处于补充材料阶段，阿奇霉素胶囊一致性评价申请也已经受理。我们认为，公司的研发已经步入收获期，丰富的产品梯队将给公司带来持续的增长动力。
        ■投资建议：买入-A  投资评级，6  个月目标价52.15  元。我们预计公司2018  年-2020  年净利润分别为37.07  亿元、43.61  亿元、51.10  亿元，同比增速分别为19%、18%、17%，对应公司EPS  分别为1.49  元、1.75  元、2.05  元，对应2017-2019  年市盈率分别为31X、27X、23X。鉴于各项业务稳健增长，研发逐步进入收获期，给予买入-A  的投资评级，6  个月目标价为52.15  元，对应2018  年35  倍动态市盈率。
        ■风险提示：研发存在不确定性；药品降价；并购进度及整合不及预期。