中银国际-晨光文具-603899-新业务增速亮眼，文创龙头稳步前行-180327

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        公司发布年报，2017年实现营收  63.57亿元，同比增长  36.35%，实现归母净利润6.34  亿元，同比增长28.63%；其中17Q4  实现营收18.64  亿元，同比增长54.04%，实现归母净利润1.43  亿元，同比增长46.81%。拟向全体股东每10  股派现金红利2.50  元（含税）。
        支撑评级的要点
        渠道优化，品类升级，业务稳增长。公司2017  年实现营收63.57  亿元，同比增长36.35%，主要因：1）公司聚焦重点终端，通过提升单店运营质量，提高坪效，输出高价值产品，并对连锁加盟与配送中心进行升级，实现渠道优化。截至年末，“晨光系”零售终端超7.5  万家，直营大店达177  家（含晨光生活馆和九木杂物社）；2）公司在保持原有大众品类优势的前提下，拓展儿童美术和办公品类，大力推动精品文创的增长，顺应消费升级趋势。报告期内，晨光科力普、晨光科技、晨光生活馆同比增长127%，远高于传统业务（YOY+20%），成为公司第二增长驱动力。
        新业务持续高速发展。1）晨光科力普成功收购欧迪中国业务，并设立北京、天津、深圳、成都分公司，通过华南仓库辐射华南大区，市场进一步拓展，全年实现营收12.55  亿元，同比增长143%，实现净利润2104.32万元，同比增长348.31%；2）晨光科技有效拓展线上渠道，在淘系、京东等平台的有效授权店铺超1000  家，并积极开发线上产品，探索众筹/跨界合作的新销售模式，全年实现营收1.85  亿元，同比增长135%。新业务高速发展，未来持续高增长可期；3）公司通过升级店铺形象、优化组品方案和场景陈列，提升晨光生活馆单店运营质量，并通过建立清晰品牌定位与场景模块，积极拓展九木杂物社。报告期内，公司拥有152  家晨光生活馆、25  家九木杂物社，实现营收2.5  亿元，同比增长67%。
        代理业务占比提升，新业务拓展，盈利水平略微下降。报告期内，公司毛利率为25.73%，净利率为9.87%，分别下降0.69%、0.45%，主要因代理办公文具、学生文具毛利率下降，新业务发展使薪酬、运输、宣传等成本增加。随着新业务的日渐成熟，盈利水平将有所提升。
        评级面临的主要风险
        新业务发展不达预期。
        估值
        公司传统业务稳定增长，新业务高速发展略超预期，我们略微上调盈利预测，预计2018-2020  年每股收益为0.88、1.10、1.36  元，同比增长28.0%、24.4%、23.9%，当前股价对应18  年PE31.5X，维持买入评级。