国金证券-金牌厨柜-603180-厨衣柜业务各有亮点，产能释放营收迎跃升-180327

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        业绩简评  
        2017年，公司分别实现营业收入/归母净利润14.42亿元/1.67亿元，同比增长31.22%/73.29%，全面摊薄EPS2.78元，高于市场预期，略低于我们的预期。2017年，公司分配预案为每10股派现金红利8元（含税）。    
        经营分析  
        橱柜大宗业务开始放量，厨电配套将渐显威力。2017年，公司大宗业务收入突破亿元，同比增长70.46%，占比提升超过2pct.达8.93%。公司与金茂等地产公司有战略合作关系，全装修政策之下，预计今年大宗业务仍有良好增长。去年公司橱柜门店1,130家（含在建），新增超过350家，增速超45%，处行业领先地位。今年定制家居行业竞争较以往将更激烈，公司迈入千家门店行列，终端销售实力大幅提升。公司厨柜厨电新品一体化开发率达到100%，利好终端销售厨电配套率提升，并将推动整体毛利率保持上行。  
        衣柜门店开设提速，"四同策略"有望复制"金牌"成功路。公司于2016年推出"桔家"衣柜，去年上半年仅新增8家门店，下半年门店开设大幅提速，全年新增91家门店至120家（含装修门店），实现收入2,377.67  万元。目前来看，桔家衣柜采取"四同策略"，沿袭厨柜设计风格，以及公司对款式、质量、价格和服务的要求。我们认为，该策略的实施，有利于实现厨柜客户向衣柜转化，在行业确定性高速增长中复制第二个"金牌"。  
        年内IPO募投产能完全释放，产能爬坡助力营收跃升。2014年以来，公司整体产能利用率维持94%以上，产能瓶颈较明显。上市后，募集资金主要用于公司新建江苏7  万套厨柜项目、扩建江苏6  万套厨柜项目、厦门三期项目工程（含厂房及配套设施）。截至去年末，江苏新建项目和厦门扩建产能已投产，今年上半年江苏扩建项目也将投产。因此，今年将进入产能爬坡期，伴随年内门店开设再提速，公司整体营收规模也将迎来跃升。    
        盈利预测与投资建议  
        公司以高端整体橱柜为核心业务，在品牌、品质和服务等方面优势突出。上市后，将可以突破产能瓶颈，快速扩张销售渠道。我们预测公司2018-2020年的EPS分别为3.49/4.81/6.38元，（三年CAGR36.9%），对应PE分为48/35/26倍，维持公司"买入"评级。    
        风险因素  
        宏观经济波动风险，原材料价格波动风险，新产能无法及时消化的风险。