东方证券-万科A-000002-2017年年报点评：穿越周期的稳定战车-180327

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        核心观点
        公司2017  年业绩超预期，主要因毛利率明显提升。2017  年公司实现营业收入2429  亿元，同比增长1.0%，实现归属于母公司净利润281  亿元，同比增长33.4%。利润增长大幅高于营收增长，主要得益于公司毛利率的提升。公司的结算毛利率从2016  年的29.4%上升至2017  年的34.1%，提升4.7个百分点。
        可结算资源增长加速，公司有望借助丰厚的可结算资源穿越周期，获得稳定的盈利增长。2017  年公司房地产合同销售额达5299  亿元，同比增长45%。截至2017  年年底公司可结算资源（已售未结算合同签约额）达到4143  亿元，较2016  年年底增长了49%，为未来结算业绩形成支撑。同时公司继续维持中等偏高投资强度，2017  年投资强度达到53%，较2016  的50%略有提高，拿地强度的提升为公司后续推货量奠定了基础。
        多元业务不断发力，部分领域稳居全国前列。万科物业已成为物业行业标杆，公司从物业管理获得的营业收入已经达到71  亿元，增速达67%。并已进入80  个城市。旗下商业平台印力管理的商业项目达到172  个，管理面积共计1000  万方，在全国排名第二。物流、租赁、冰雪、养老、教育等，公司均有突破。我们认为，万科已不仅是一家开发企业，其在存量运营方面的优势将推动公司在未来向存量市场转型，创造新的利润增长点，获取更稳定的收益。
        财务预测与投资建议
        维持买入评级，目标价40.80  元。考虑到政策的不确定性，以及2017  年地产结算毛利率提升超预期，我们下调了结算比例，并提高了毛利率假设。我们预测2018-2020  年公司EPS  为3.40/4.46/5.87  元（原预测为2018-2019年3.42/4.29  元）。2018  年可比公司PE  估值为10X，同时考虑到公司较可比公司，积极拓展资管类业态的项目，向轻资产化运营，较可比公司应享有更高估值溢价，我们维持20%的估值溢价得出12X  估值，鉴于可比公司估值下降，下调目标价至40.80  元。
        风险提示
        房地产市场销售大幅低于预期。利率上升超预期。