光大证券-中国软件国际-0354.HK-新兴业务高速成长，平台化转型已见成效-180327

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        ◆业绩维持快速增长，超市场预期
        2017  年公司营收为92.4  亿元人民币，同比增长36%，较我们预期的89.2  亿高约4%，较彭博一致预期的90.3  亿高约2%。TPG  业务营收同比增长43%，营收占比扩大至85%，由于新业务研发投入加大，利润率短期回调0.6  个百分点至9.1%。IIG  业务营收同比增长6%，营收占比降为15%，受益JF  平台高速发展，利润率提升0.7  个百分点至9.6%。归母净利润为5.7  亿元，合EPS  为0.236  元，同比增长16%，较我们预期的0.232  元高约2%，较彭博一致预期的0.226  元高约4%。剔除购股权开支后归母净利润为7.2  亿元，合EPS  为0.299  元，同比增长33%。
        ◆传统业务发展稳健，全球化布局加速
        传统外包业务发展稳健，2017  年实现营收82.4  亿元，同比增长27%。随着与百度AI  领域合作深入以及在平安的发包份额提升，传统外包业务成长空间依旧可观，预计2018  年维持健康增长。依托与华为深厚合作基础，中软全球化布局逐步形成，在美国、日本印度、马来西亚、新加坡陆续建立规模化团队，未来计划拓展墨西哥、俄罗斯等地。且公司有意在今年开展海外并购，加速自身技术能力高端化转型。高利润率的海外业务占比加大，将推动公司盈利能力进一步提升。
        ◆新兴业务高速成长，战略转型已见成效
        云计算、大数据、解放号等新兴业务成长迅速，2017  年实现营收10  亿元，同比增长211%，营收占比扩大至11%，云驱动、平台化的战略转型已见成效。公司以解放号为平台，线上线下相结合提供可定制化的云服务，直击国内云产品痛点。依托华为强大的销售渠道，2017  年解放号云上软件园已覆盖国内15  个城市；发包额达13.5  亿，同比增长125%；发包方超3  万家，服务商达1  万家，工程师超30  万，平台活跃度提升明显。云业务实现高速成长，同时享受可观的政府补贴以维持较强的盈利能力，待规模效应凸显，利润率有望继续提升。期待JF  平台各项经营指标加速扩大，不断印证中软由软件外包商向IT  服务生态型企业的逐步蜕变。
        ◆上调目标价至8.8  元港币，维持“买入”评级
        综合各项业务发展，我们维持公司2018  年净利润预测为5.57  亿元人民币；公司在华为外包比例提升空间有限或带来传统业务增长放缓，我们分别下调2019-2020年净利润6%/8%至9.29/11.1  亿元，17-19  年净利润CAGR  为28%。结合可转债转股对股本影响后17-19  年EPS  CAGR  预计为23%。虽然小幅下调盈利预测，但综合考虑到云业务拓展加速，JF  活跃度提升明显，平台化转型成效逐步凸显，为公司中长期发展打开新的上升空间有助于估值水平提升，上调目标价至8.8  元港币，对应2018  年23x  的PE（1.0  x  的PEG），维持  “买入”评级。
        ◆风险提示：IT  服务行业竞争加剧；云业务及解放号发展不及预期。