国金证券-宋城演艺-300144-17年年报符合预期，18年增量项目贡献业绩-180328

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        经营简述
        公司2017  年实现营业收入30.24  亿元/+14.36%，归母净利润10.68  亿元/+18.32%。
        经营分析
        业绩符合预期，存量项目中杭州增长较快，17  年确认轻资产收入1.63  亿元：17  年公司实现利润增长18.32%，扣非后净利润增速为25%，业绩符合市场预期。从存量项目来看杭州、三亚及丽江项目收入增速分别为22.4%、10.57%/2.1%，净利润增速为30%/10%/0.6%。17  年杭州项目受益于世博后效应和“我回大宋”主题活动，三亚的旅游市场自16  年下半年的复苏趋势持续，丽江项目在市场高强度整顿情况下公司通过景区升级和产品创新实现收入及利润正向增长。总体来看不考虑九寨沟景区公司的存量景区项目收入及利润增速分别为16%/19%，净利率进一步提升。轻资产项目实现1.63亿元收入（宁乡项目的确认为主），业绩贡献约为8  千万，17  年年末预收账款增加4.5  个亿。
        六间房及灵动时空完成17  年业绩承诺，付费用户比例及ARPU  略微下降：17  年六间房及灵动时空分别实现业绩2.85/0.41  亿元，完成18  年的业绩承诺，其中六间房的月活用户量增加41%达到56.21  百万人，月人均ARPU值下降1%达到674  元，付费用户比例下降0.05pct。18  年六间房及灵动时空的业绩承诺分别为3.57  及0.52  亿元，截止17  年公司商誉账面价值为27.9  亿元，占到资产总额的  32%，主要源于收购六间房及灵动时空，存在现金流量现值低于账面价值导致商誉减值的可能。
        多个增量项目稳步推进，18  年预计落地桂林项目及轻资产明月情项目：截止17  年末公司在建工程集中在桂林项目（0.32  亿元），占到预算投入的4.6%，总体来看目前桂林项目总资产达到1.96  亿，预期能够在18  年三季度实现开业。轻资产明月情预计18  年10  月开业。西安项目3  月完成土地选址更改，预计2019  年6  月前试营业；张家界项目预计2019  年年中落地；澳洲项目进入全面正式评审阶段。未来三年公司增量项目和轻资产项目结合开发，持续为公司贡献业绩。公司预计18  年Q1  归母净利润增速区间为10%-30%，符合市场预期。
        盈利调整及投资建议
        考虑轻资产项目18E-20E  业绩为13.4/15/18  亿元，增速26%/11%/23%，EPS  为0.92/1.03/1.27  元，对应PE  为22/20/16  倍，维持买入评级。
        风险提示
        六间房业绩表现不及承诺，存在商誉减值风险；多个异地扩张项目的开业时间及市场表现不及预期；2020  年前有多个项目需要落地，资金压力较大。