西南证券-贵州茅台-600519-17年业绩靓丽，18年继续向上-180328

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        投资要点
        事件：公司发布年报，2017  年实现主营业务收入  582  亿元，同比+49.8%，归母净利润270.8  亿元，同比+62%；其中Q4  单季度实现营业收入157.7  亿元，同比+28.9%，归母净利润70.9  亿元，同比+66.8%。同时公司公布利润分配方案，拟向全体股东每10  股派发现金红利109.99  元（含税）。
        17  年完美收官，量价齐升，业绩靓丽。1、茅台酒实现收入524  亿，同比+42.7%，其中量突破3  万吨（+31.8%），吨价达173.5  万元（+8.3%），生肖酒/年份酒等高价非标产品占比增加提升整体吨价。2、系列酒实现收入57.7  亿元，同比+171.5%。在茅台公司“133  战略”下，系列酒将是重要增长极，目前系列酒品牌梳理清晰，加大市场投入，18  年冲击80  亿销售目标。3、公司期末预收账款达144  亿元，环比略有下降，但蓄水池功效依旧显著。整体来看，17  年业绩表现靓丽，茅台酒、系列酒均实现量价齐升，渠道、价格管控到位，17  年完美收官，18  年在提价+结构优化下的高增长依旧乐观。
        费用掌控合理，管理依旧稳健，盈利能力继续改善。整体毛利率89.8%，同比下降1.4pp，主要是系列酒占比提升和包材等原材料价格上涨所致，拆开来看，茅台酒毛利率略微下降0.68pp，而系列酒则有9.2pp  提升。三费率保持稳定，体现了公司良好的费用掌控水平和管理能力。16  年受消费税税基调整影响，税费大幅增加，17  年影响已消除恢复正常水平。加权ROE  同比继续提升6.7%至32.95%，盈利能力持续改善。
        提价叠加产品结构提升，一季度将迎来开门红。在价格方面，公司在18  年初对普飞直接提价18%至969  元/瓶，同时在总体量稳的前提下更多增量去开发价格更高的生肖酒、年份酒等非标产品，进一步优化产品结构，预计较去年整体价格提升超20%（18%+2%）。在量方面，春节加大供应（6500  吨）叠加节后正常发货，预计Q1  整体出货量在8500-9000  吨，基本符合市场预期（量+10%）。目前茅台批价稳定在1500  元附近，终端零售价1500-1550  元，节后淡季价格依旧坚挺，表现出终端强劲的消费需求。系列酒依旧保持快速增长势头，预计一季度整体收入增速在35%以上，净利润增速40%以上，弹性更大，开门红确定性强。
        盈利预测与评级。预计2018-2020  年收入分别为798  亿元、943  亿元、1111亿元，未来复合增速22%，归母净利润分别为363  亿元、434  亿元、515  亿元，三年复合增速24%，EPS  分别为28.93、34.52、40.97  元，对应PE  为25X、21X、17X。高端白酒景气度延续，茅台强者恒强，18  年在提价+结构优化下业绩有望继续高增长，对应18  年25  倍估值属于偏低估水平，给予公司2018  年28  倍估值，对应目标价810  元，维持“买入”评级。
        风险提示：高端酒景气下行，系列酒销售或不及预期。