东方证券-贵州茅台-600519-业绩高增略超预期，量价共振期待再创佳绩-180328

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        公司公布年报，2017  年公司实现营收582.18  亿元，同比增长49.81%。实现归母净利润270.79  亿元，同比增长61.97%，略超业绩预告增速，对应EPS21.56元/股。其中Q4  收入157.67  亿元，同比增长28.92%。归母净利润70.96  亿元，同比增长66.84%。每10  股分红109.99  元。
        核心观点
        茅台酒提价放量，非标占比提升，系列酒高速增长。17  年茅台酒实现收入524  亿，同增43%，全年销售3.02  万吨，其中非标产品占比提升显著，年初提价后Q1  放量预计在8500  吨左右，18  年预计茅台量增10%至3.3  万吨以上，叠加提价及结构升级因素收入增速有望在30%以上，17  年系列酒实现收入58  亿，同增172%,销量2.99  万吨，同增113%，主要受益于公司配售政策及费用倾斜，非标及系列酒放量有助于实现多价位带的品牌力延展。
        收入高增摊薄费用，盈利能力提振锦上添花，公司全年销售费用率4.89%，同比上升0.7pct。主要由于系列酒推广加强，管理费用率7.73%，同比下降2.7pct  ，  归因于收入高增及管理精细化。公司毛利率/净利率分别为89.8%/49.82%，同比增速分别为-1.43pct/3.68pct，产品结构升级提升净利率。年末预收账款144.29  亿元，环比下降30.4  亿，打款较实际发货时间领先1  月有余，公司市场及渠道控制能力卓越。公司全年营业税金及附加占收入比重13.76%，同比下降2.45pct。税费影响趋于稳定。
        基酒产量稳步提升打开长期增量空间，稳价措施成效凸显。17  年公司生产茅台基酒4.28  万吨，同增9%，系列酒基酒2  万吨。基酒产量稳增，新建产能逐步扩容，长期放量空间打开，同时渠道价格管控加强，加大云商供给，控制经销商利润在合理范围，避免市场过热出现投机行为，目前稳价措施已取得显著效果，预计全年批价徘徊在1500-1600  元。
        财务预测与投资建议
        我们小幅上调预测公司2018-2020  年每股收益分别为29.55、34.28、40.83（原27.94、31.26、--）元，根据可比公司估值给予公司2018  年26  倍市盈率，对应目标价为780.12  元，维持买入评级。
        风险提示：基酒产能不足的风险、社会库存增多风险、环境恶化风险