天风证券-曲美家居-603818-18年渠道加速，新曲美战略打开公司成长空间，买入评级-180328

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        营业收入同比上升26.1%，净利润同比增长32.8%
        公司发布2017  年报，营收同比上升26.1%至21  亿元。分产品看，人造板家居实现营业收入10.3  亿元，同比增长29.3%；综合类家居实现营业收入3.3  亿元，同比下降6.3%；实木类家居营业收入同比增长16%至3  亿元；家居饰品类营业收入同比增长35.9%至3.1  亿元。17  年公司优化老店100多家，同时新增800-2000  平米的“你+生活馆”67  家，“居+生活馆”开业15  家，B8  定制新增店中店87  家至460  家以上，独立店新增13  家至227家。截止17  年底，公司拥有经销商377  家，专卖店875  家。17  年公司归母净利润同比增长32.8%至2.5  亿元，折合EPS  为0.51  元。2017  年利润分配预案为每10  股派发现金红利1.02  元（含税）。
        毛利率同比减少1.7  个百分点，期间费用率同比减少1.8  个百分点
        2017  年公司的毛利率为38.9%，同比下降1.7  个百分点。分产品看，人造板家居毛利率同比减少2.5  个百分点至39.8%，综合类家居毛利率减少1.1个百分点至40.5%，实木类家居毛利率同比减少0.7  个百分点至46.2%；家居饰品类毛利率同比减少0.5  个百分点至24.1%。2017  年公司期间费用率为24.4%，同比减少1.8  个百分点；其中销售费用率较去年同期减少0.9  个百分点至16.4%，管理费用率同比降低0.9  个百分点至8%，主要是由于公司职工薪酬控制得当。
        新曲美战略助量价齐升，股权激励留优质人才
        公司新曲美战略持续推进，渠道、产品双管齐下，推动销量和客单价齐升。渠道方面，“你+生活馆”升级至2.0  版本，结合B8  定制及O2O  经营模式，拓展在一二三线城市空间，“居+生活馆”定位四、五线城市，推动渠道下沉，通过生活馆打造一站式家居购物平台，有助于进一步提高公司市占率。2018  年，公司计划新开“你+生活馆”70-80  家、“居+生活馆”100  家、“B8定制生活馆”100  家，同时加大同地产、电商等渠道合作，渠道体系有望更加丰富。产品方面，公司在保持原有设计优势的同时，扩充产品品类，将定制同非定制、低频消费同高频消费产品结合，提高软装及装饰品的收入比重，助力客单价的提升，并逐步实现由成品家具向定制家居最终向全链条家居服务的转变。管理方面，公司股权激励方案已通过董事会审议，授予57  名激励对象763  万股限制性股票，激励对象覆盖公司中高层管理人员及核心技术骨干，有助于提高员工工作积极性、留住核心优质人才，助力公司打开成长空间。
        考虑到公司18  年渠道多面开花，产品品类进一步丰富，“你+”和“居+”生活馆覆盖客户面广，但新渠道推广带动销售费用提升，我们下调公司2018-2019  年盈利预测从3.2  亿、4.2  亿至3.16  亿，3.9  亿，对应EPS  分别为0.65  元、0.81  元，对应当前股价2018-2019  年的PE  分别为20  倍和16倍，维持“买入”评级。
        风险提示：渠道拓展不达预期，房地产销量大幅下滑。